Vào ngày 11 tháng 11 năm 2025, gã khổng lồ DeFi Uniswap cuối cùng đã kích hoạt "công tắc phí" vốn đã không hoạt động từ lâu.

Tin tức này đã gây chấn động thị trường. Token quản trị của Uniswap, UNI, từ lâu đã bị cộng đồng chỉ trích là "token vô giá trị ngoại trừ việc bỏ phiếu", đã tăng giá gần 40% trong vòng 24 giờ. Các nhà phân tích ca ngợi nó đã phát triển từ một "token quản trị vô giá trị" thành một "tài sản sinh lãi" hay "tài sản giảm phát". CEO của CryptoQuant thậm chí còn dự đoán một quỹ đạo tăng trưởng "parabol".

Tại sao việc chuyển đổi này lại bị kẹt trong hai năm? Việc chuyển đổi này mang lại lợi nhuận như thế nào? Làm thế nào nó, thông qua một thiết kế cực kỳ khéo léo, có thể "bơm" gần 500 triệu đô la giá trị vào token UNI hàng năm?

trò chơi vương quyền

Để hiểu tại sao lại là "bây giờ", bạn phải biết đề xuất này đã "thất bại bảy lần" trong hai năm qua.

Trong khi Uniswap tuyên bố có "quản trị phi tập trung", riêng gã khổng lồ đầu tư mạo hiểm Andreessen Horowitz (a16z) đã nắm giữ khoảng 55 đến 64 triệu token UNI, trao cho họ quyền phủ quyết trên thực tế. Trong hai năm qua, a16z là rào cản lớn nhất đối với việc kích hoạt việc chuyển đổi phí. Vào tháng 12 năm 2022, họ đã bỏ phiếu chống lại đề xuất này với 15 triệu phiếu, trên thực tế đã hủy bỏ nó.

Tại sao a16z lại phản đối? Họ không thích kiếm tiền sao?

Họ chắc chắn thích điều đó. Nhưng hơn cả việc kiếm tiền, công ty đầu tư mạo hiểm khổng lồ có trụ sở tại Hoa Kỳ này còn lo sợ một điều: rủi ro pháp lý.

Điều họ lo ngại là Bài kiểm tra Howey của SEC (Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch). Đây là một ràng buộc pháp lý, một trong những tiêu chí cốt lõi là liệu "kỳ vọng lợi nhuận của nhà đầu tư có dựa trên nỗ lực của người khác" hay không.

Logic của a16z rất đơn giản: nếu giao thức Uniswap ("Người khác") bắt đầu kiếm tiền và phân phối cho những người nắm giữ UNI ("Nhà đầu tư"), thì giao thức này hoàn toàn phù hợp với định nghĩa về "chứng khoán". Một khi UNI được phân loại là chứng khoán, a16z, với tư cách là một trong những người nắm giữ lớn nhất, sẽ phải đối mặt với những hậu quả pháp lý và thuế to lớn.

Vì vậy, câu hỏi không phải là "có nên lái xe hay không" mà là "làm thế nào để lái xe an toàn".

Vào năm 2025, hai "điểm đột phá" quan trọng đã xuất hiện:

Sự ra đời của mô hình DUNA

Trước đề xuất "UNInformation", một "đề xuất sơ bộ" quan trọng đã được thông qua vào tháng 8 năm 2025: đăng ký một pháp nhân có tên là DUNA (Hiệp hội phi lợi nhuận phi tập trung) cho DAO Uniswap.

Đây là một loại cấu trúc pháp lý mới được giới thiệu tại Wyoming, Hoa Kỳ, một tiểu bang nổi tiếng với "lá chắn pháp lý". Bạn có thể coi nó như một "áo chống đạn pháp lý" cung cấp "sự bảo vệ về nghĩa vụ pháp lý và thuế" dành riêng cho những người tham gia DAO (chẳng hạn như cử tri a16z).

Điều thú vị là bản thân a16z cũng là một bên ủng hộ tích cực mô hình DUNA. Các chuyên gia pháp lý của a16z thậm chí còn công khai viết rằng DUNA có thể "tham gia vào các hoạt động vì lợi nhuận", bao gồm "thu lợi nhuận từ việc vận hành thỏa thuận".

Chiến lược của a16z là: "Đầu tiên hãy mặc áo chống đạn (DUNA), sau đó mới lấy tiền (Fee Switch)."

Hỗ trợ chính sách

Một thay đổi khác đến từ "sự thay đổi chế độ" trong quy định của Hoa Kỳ. Với việc Trump đắc cử tổng thống và kỷ nguyên của "ông diều hâu tiền điện tử" Gensler tại SEC đã kết thúc, toàn bộ ngành công nghiệp đã bước vào giai đoạn "ổn định chính trị". Nhà sáng lập Uniswap, Hayden Adams, cũng thẳng thắn tuyên bố trong đề xuất của mình rằng trong vài năm qua, họ đã "chiến đấu trong một cuộc chiến pháp lý trong môi trường quản lý khắc nghiệt của SEC dưới thời Gensler", và "tình hình ở Hoa Kỳ đã thay đổi".

Một thay đổi khác đến từ "sự thay đổi chế độ" trong quy định của Hoa Kỳ. Với việc Trump đắc cử tổng thống và kỷ nguyên của "ông diều hâu tiền điện tử" Gensler tại SEC đã kết thúc, toàn bộ ngành công nghiệp đã bước vào giai đoạn "ổn định chính trị". Nhà sáng lập Uniswap, Hayden Adams, cũng thẳng thắn tuyên bố trong đề xuất của mình rằng trong vài năm qua, họ đã "chiến đấu trong một cuộc chiến pháp lý trong môi trường quản lý khắc nghiệt của SEC dưới thời Gensler", và "tình hình ở Hoa Kỳ đã thay đổi".

Khi "áo chống đạn" được khoác lên mình và "mây đen" trên trời tan biến, "quyền phủ quyết" của a16z đương nhiên trở nên vô hiệu. Trò chơi quyền lực này cuối cùng đã kết thúc với sự chấp thuận ngầm của các ông lớn VC.

"Động cơ giảm phát" trị giá 500 triệu đô la mỗi năm

Sau khi bàn về chính trị, bây giờ chúng ta hãy xem xét "nhân vật chính" của vở kịch này—tiền bạc.

Chính xác thì công tắc này đã bật cái gì? Nó kích hoạt một "động cơ giá trị" khổng lồ và thông minh. Token UNI tăng vọt vì nó đã chuyển đổi từ một token quản trị "vô dụng" thành một "cỗ máy giảm phát".

Hiệu ứng sinh lời của đề xuất "HỢP NHẤT" này sẽ diễn ra theo hai bước:

Bước 1: "Liệu pháp sốc" - Phá hủy 100 triệu token UNI chỉ trong một lần

Phần kịch tính nhất của đề xuất này là hủy 100 triệu token UNI khỏi kho lưu trữ của Uniswap cùng một lúc.

Con số này chiếm 10% tổng nguồn cung, trị giá gần 800 triệu đô la vào thời điểm đó. Giải thích chính thức là đây là khoản "bồi thường hồi tố" - nếu việc chuyển đổi chi phí được bật ngay từ đầu, thì số tiền này đã bị tiêu hủy trong nhiều năm.

Điều này giống như một "màn trình diễn tài chính" thông minh hơn. Nó ngay lập tức tạo ra một "cú sốc cung" lớn trên thị trường, với những hậu quả tức thời. Nhà sáng lập BitMEX, Arthur Hayes, thậm chí còn so sánh nó với "Bitcoin halving", để chứng minh tác động của nó.

Bước thứ hai: "cỗ máy giảm phát", với gần 500 triệu đô la bị đốt cháy hàng năm.

Đây mới là "động cơ" thực sự. Đề xuất này sẽ kích hoạt phí giao thức cho cả nhóm v2 và v3. Cụ thể, tổng phí mà các nhà giao dịch trả (ví dụ: 0,3%) sẽ không thay đổi, nhưng doanh thu ban đầu thuộc về LP 100% giờ đây sẽ được giao thức "chi trả".

Số tiền này là bao nhiêu? Dựa trên phí giao dịch hàng năm gần 2,8 tỷ đô la của Uniswap, các nhà phân tích ước tính rằng điều này sẽ tạo ra doanh thu khoảng 460 triệu đến 500 triệu đô la mỗi năm.

Những khoản doanh thu này (có thể là ETH, USDC, v.v.) sẽ được sử dụng hoàn toàn để mua lại và đốt token UNI. Điều này có nghĩa là khoảng 38 triệu đô la "người mua trung thành" sẽ liên tục mua và đốt UNI mỗi tháng, duy trì tình trạng giảm phát.

Bạn có thể hỏi: Chẳng phải đây chỉ là "cổ tức" thôi sao? Tất cả những rủi ro pháp lý của a16z đều vô ích sao?

Không, đó chính xác là phần khéo léo nhất của đề xuất. Thay vì "chia sẻ lợi nhuận", nó đã thiết kế một cơ chế "phá hủy để lấy giá trị", hoàn toàn tránh được rủi ro pháp lý.

Số tiền kiếm được từ giao thức (ETH, USDC, v.v.) sẽ được đưa vào một hợp đồng gọi là "Token Jar".

Nếu người nắm giữ UNI muốn nhận được một phần lợi nhuận, họ phải chủ động ném mã thông báo UNI của mình vào một hợp đồng có tên là "Fire Pit" để tiêu hủy.

Để đổi lấy việc đốt, bạn có thể lấy đi tài sản (ETH, USDC, v.v.) từ "hũ token" theo tỷ lệ tương ứng.

Bây giờ bạn đã hiểu chưa? Giao thức không "chủ động" gửi tiền cho bạn. Bạn đã "chủ động" hủy token của chính mình để đổi lấy tài sản trong "jar". Hành động "chủ động" này về mặt pháp lý phân biệt nó với "thu nhập thụ động dựa trên nỗ lực của người khác" (cốt lõi của Bài kiểm tra Howe). Đây là một kỹ thuật lách luật cực kỳ thông minh.

"Nội chiến DEX"

"Động cơ giảm phát" trị giá 500 triệu đô la nghe có vẻ tuyệt vời, nhưng câu hỏi ở đây là: 500 triệu đô la này sẽ lấy từ túi của ai?

Câu trả lời là: Nhà cung cấp thanh khoản (LP).

Đây chính là mặt trái của đề xuất "UNIFication" và cũng là ngòi nổ cho một cuộc "nội chiến" DEX.

Câu trả lời là: Nhà cung cấp thanh khoản (LP).

Đây chính là mặt trái của đề xuất "UNIFication" và cũng là ngòi nổ cho một cuộc "nội chiến" DEX.

Bản chất của việc chuyển đổi phí là "phân phối lại lợi nhuận". Số tiền mà các nhà giao dịch trả vẫn giữ nguyên, nhưng thu nhập của các LP bị cắt giảm trực tiếp (từ 1/6 xuống 1/4). LP là "những người chịu thiệt hại rõ ràng nhất trong ngắn hạn" trong cải cách này, và thu nhập của họ sẽ giảm đáng kể.

Động thái này ngay lập tức bị các đối thủ cạnh tranh chế giễu. CEO của Aerodrome, một đối thủ cạnh tranh lớn trên blockchain Base, đã công khai gọi động thái của Uniswap là một "sai lầm chiến lược nghiêm trọng".

Đây không phải là lời nói quá. Rủi ro là có thật. Một báo cáo của công ty phân tích dữ liệu trên chuỗi Gauntlet đã chỉ ra rằng ngay cả việc tăng 10% phí giao thức cũng có thể dẫn đến giảm thanh khoản khoảng 10,7%. Các mô hình rộng hơn dự đoán rằng việc kích hoạt chuyển đổi phí có thể dẫn đến dòng chảy ra khỏi tổng thanh khoản (TVL) từ 4% đến 15%.

Trong chiến trường L2 (mạng lưới Lớp 2) đang nổi lên, các LP giống như "lính đánh thuê", sẵn sàng đi đến bất cứ nơi nào có lợi nhuận cao nhất. Trong khi các đối thủ cạnh tranh như Aerodrome đang ráo riết "rót tiền" cho các LP của mình với mức ưu đãi cao, Uniswap lại làm ngược lại, "cắt giảm lương" cho các LP. Một số thành viên cộng đồng thậm chí còn bi quan dự đoán rằng một khi công tắc được bật, một nửa khối lượng giao dịch của Uniswap trên chuỗi cơ sở có thể "biến mất chỉ sau một đêm".

Chiến lược V4 của Uniswap

Vậy, nhà sáng lập Uniswap Hayden Adams và đội ngũ Labs có ngu ngốc không? Họ không hiểu rằng "cắt giảm lương" sẽ dẫn đến mất LP sao?

Không, họ không chỉ hiểu điều này mà rất có thể đây cũng là một phần trong kế hoạch của họ.

Đề xuất "HỢP NHẤT" này không phải là một đề xuất "chuyển đổi chi phí" riêng lẻ; mà là một bộ biện pháp toàn diện. Mặc dù đề xuất này liên quan đến việc "giảm lương", nhưng nó cũng đưa ra một loạt các "biện pháp bồi thường", chẳng hạn như:

Những biện pháp "bù trừ" thú vị này hầu như đều là tính năng độc đáo của Uniswap V4.

Đây chính là "âm mưu công khai" thực sự của Uniswap.

Thu nhập của các LP trong nhóm V2 và V3 được xác nhận đang giảm, trong khi "khoản bồi thường" lại nằm trong nhóm V4. Uniswap Labs đang sử dụng đề xuất quản trị này để tạo ra động lực kinh tế mạnh mẽ nhằm buộc tất cả các LP phải chuyển đổi hàng loạt từ phiên bản V2/V3 cũ sang nền tảng V4 mới nhất của họ.

Họ không bồi thường cho các LP; họ đang "loại bỏ" các LP không muốn nâng cấp.

bản tóm tắt

Sự thay đổi của Uniswap đánh dấu sự kết thúc của một kỷ nguyên và mở ra một kỷ nguyên khác.

Nó đã hoàn toàn chấm dứt câu chuyện về "giai đoạn tăng trưởng mạnh mẽ của DeFi" và "token quản trị vô giá trị". Nó chứng minh rằng các giao thức không thể tồn tại chỉ dựa vào "hiệu ứng mạng lưới"; chúng phải tạo ra "dòng tiền" thực sự cho "cổ đông" (người nắm giữ token).

Về cơ bản, đây là một canh bạc lớn đối với Uniswap. Họ đặt cược rằng công nghệ mới của V4, kết hợp với lợi thế cạnh tranh mạnh mẽ của thương hiệu, sẽ đủ để bù đắp cho dòng tiền chảy ra 15%.

Họ đang cố tình hy sinh "tính thanh khoản của lính đánh thuê" để đổi lấy "lợi nhuận giao thức bền vững" và "khóa kỹ thuật trên nền tảng V4".

Nếu Uniswap thắng cuộc, nó sẽ chuyển mình từ một "sản phẩm" thành "nền tảng dẫn đầu". Nếu thua, nó sẽ bị các đối thủ cạnh tranh nuốt chửng do "lỗi chiến lược". Trò chơi này mới chỉ bắt đầu.