Tác giả: Người đóng góp cốt lõi của Biteye @viee@7227

Sau khi bong bóng vỡ, yếu tố quyết định sự sống còn của các dự án tiền điện tử sẽ là gì?

Trong thời đại mà bất cứ điều gì cũng có thể được kể thành câu chuyện và bất cứ điều gì cũng có thể bị định giá quá cao, dòng tiền dường như không phải là yếu tố thiết yếu. Nhưng giờ thì khác rồi.

Các nhà đầu tư mạo hiểm đang rút lui, và thanh khoản đang thắt chặt. Trong môi trường thị trường này, khả năng kiếm tiền và tạo ra dòng tiền dương đã trở thành tiêu chí đầu tiên để kiểm tra tính khả thi của một dự án.

Ngược lại, các dự án khác lại dựa vào nguồn thu nhập ổn định để vượt qua các chu kỳ kinh tế. Theo dữ liệu của DeFiLlama, vào tháng 10 năm 2025, ba dự án tiền điện tử có doanh thu cao nhất đã tạo ra lần lượt 688 triệu đô la (Tether), 237 triệu đô la (Circle) và 102 triệu đô la (Hyperliquid) chỉ trong một tháng.

Trong bài viết này, chúng ta sẽ thảo luận về các dự án có dòng tiền thực sự. Chúng chủ yếu xoay quanh hai yếu tố: giao dịch và sự chú ý. Hai nguồn giá trị cơ bản này trong thế giới kinh doanh cũng không ngoại lệ trong lĩnh vực tiền điện tử.

Trong thế giới tiền điện tử, ai cũng biết rằng "các sàn giao dịch là nơi sinh lời nhất".

Các sàn giao dịch chủ yếu tạo ra doanh thu từ phí giao dịch và phí niêm yết. Ví dụ, Binance có khối lượng giao dịch giao ngay và hợp đồng tương lai hàng ngày luôn chiếm từ 30-40% toàn thị trường. Ngay cả trong thị trường ảm đạm năm 2022, doanh thu hàng năm của Binance vẫn đạt 12 tỷ đô la, và trong chu kỳ thị trường tăng giá này, doanh thu sẽ còn cao hơn nữa. (Dữ liệu từ CryptoQuant)

Tóm lại: chỉ cần có giao dịch, sàn giao dịch đó có thể tạo ra doanh thu.

Một ví dụ khác là Coinbase, một công ty niêm yết công khai, có dữ liệu minh bạch hơn. Trong quý 3 năm 2025, doanh thu của Coinbase đạt 1,9 tỷ đô la, với lợi nhuận ròng là 433 triệu đô la. Doanh thu từ giao dịch là nguồn chính, chiếm hơn một nửa, phần còn lại đến từ phí đăng ký và dịch vụ. Các sàn giao dịch hàng đầu khác như Kraken và OKX cũng đang kiếm được lợi nhuận ổn định; Kraken được cho là đã đạt doanh thu khoảng 1,5 tỷ đô la vào năm 2024.

Ưu điểm lớn nhất của các sàn giao dịch tập trung (CEX) là hoạt động giao dịch tự nhiên tạo ra doanh thu. So với nhiều dự án vẫn đang chật vật để xây dựng mô hình kinh doanh khả thi, các sàn này đã thực sự thu phí dịch vụ.

Nói cách khác, trong giai đoạn mà việc kể chuyện ngày càng trở nên khó khăn và nguồn vốn nóng ngày càng khan hiếm, các sàn giao dịch tập trung (CEX) là một trong số ít những đơn vị có thể tự tồn tại mà không cần huy động vốn.

Theo dữ liệu của DefiLlama tính đến ngày 1 tháng 12 năm 2025, hình ảnh dưới đây cho thấy mười giao thức on-chain hàng đầu có doanh thu cao nhất trong 30 ngày qua.

Điều này cho thấy Tether và Circle đang vững chắc giữ các vị trí dẫn đầu. Bằng cách tận dụng chênh lệch lãi suất giữa trái phiếu kho bạc Mỹ và USDT/USDC, hai nhà phát hành stablecoin này đã kiếm được gần 1 tỷ đô la chỉ trong một tháng. Hyperliquid theo sát phía sau, giữ vững danh hiệu "giao thức phái sinh trên chuỗi có lợi nhuận cao nhất". Hơn nữa, sự phát triển nhanh chóng của các nền tảng như Pumpfun càng chứng minh logic cũ rằng "bán tiền điện tử còn tệ hơn giao dịch chúng, và bán công cụ còn tệ hơn bán xẻng" vẫn đúng trong ngành công nghiệp tiền điện tử.

Điều đáng chú ý là một số dự án tiềm năng, chẳng hạn như Axiom Pro và Lighter protocols, đã cho thấy dòng tiền dương, mặc dù tổng doanh thu của chúng không lớn.

Năm nay, Hyperliquid là sàn giao dịch PerpDex có hiệu suất tốt nhất.

Hyperliquid là một nền tảng hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung với blockchain độc lập và cơ chế khớp lệnh tích hợp. Sự tăng trưởng bùng nổ của nó khá đột ngột; chỉ riêng trong tháng 8 năm 2025, nó đã hoàn thành 383 tỷ đô la giao dịch và tạo ra doanh thu 106 triệu đô la. Hơn nữa, dự án sử dụng 32% doanh thu để mua lại và đốt token nền tảng. Theo một báo cáo ngày hôm qua của @wublockchain12, nhóm Hyperliquid đã mở khóa 1,75 triệu token HYPE (trong tổng số 60,4 triệu), mà không cần nguồn vốn bên ngoài hoặc áp lực bán, bằng cách sử dụng doanh thu từ giao thức để mua lại token.

Đối với một dự án trên chuỗi, điều này đang tiến gần đến hiệu quả doanh thu của một sàn giao dịch tập trung. Quan trọng hơn, Hyperliquid thực sự kiếm được tiền và sau đó trả lại cho hệ thống kinh tế token, thiết lập một liên kết trực tiếp giữa doanh thu của giao thức và giá trị token.

Chúng ta hãy cùng nói về Uniswap.

Trong những năm gần đây, Uniswap đã bị chỉ trích vì lấy token miễn phí, ví dụ như tính phí 0,3% cho mỗi giao dịch nhưng lại chia toàn bộ cho các nhà cung cấp thanh khoản (LP), trong khi người nắm giữ UNI không nhận được bất kỳ khoản thu nhập nào.

Cho đến tháng 11 năm 2025, Uniswap đã công bố kế hoạch triển khai cơ chế chia sẻ phí giao thức và sử dụng một phần doanh thu lịch sử của mình để mua lại và đốt token UNI. Các tính toán cho thấy nếu cơ chế này được thực hiện sớm hơn, số tiền có sẵn để đốt chỉ trong mười tháng đầu năm nay đã lên tới 150 triệu đô la. Ngay sau khi thông báo được đưa ra, UNI đã tăng vọt 40% trong ngày hôm đó. Mặc dù thị phần của Uniswap đã giảm từ mức đỉnh 60% xuống còn 15%, đề xuất này vẫn có thể định hình lại các yếu tố cơ bản của UNI. Tuy nhiên, sau khi đề xuất được công bố, @EmberCN đã phát hiện ra rằng một tổ chức đầu tư (có thể là Variant Fund) đã chuyển hàng triệu đô la UNI (27,08 triệu đô la) sang Coinbase Prime, cho thấy một âm mưu bơm thổi giá tiềm tàng.

Nhìn chung, mô hình DEX cũ dựa vào airdrop để thổi phồng giá cả đang ngày càng trở nên không bền vững. Chỉ những dự án thực sự tạo ra doanh thu ổn định và hoàn thành chu kỳ kinh doanh mới có khả năng giữ chân người dùng.

Bên cạnh các dự án liên quan đến giao dịch, một số dự án cơ sở hạ tầng cũng đang thu hút đầu tư. Trong số đó, các nhà phát hành stablecoin và các blockchain công khai được sử dụng phổ biến là những ví dụ điển hình nhất.

Tether, công ty đứng sau USDT, có mô hình lợi nhuận rất đơn giản: mỗi khi ai đó gửi 1 đô la để đổi lấy USDT, Tether sẽ sử dụng số tiền đó để mua các tài sản rủi ro thấp như trái phiếu chính phủ và các kỳ phiếu ngắn hạn để kiếm lãi, và giữ lại số tiền lãi đó cho mình. Khi lãi suất toàn cầu tăng, lợi nhuận của Tether cũng tăng theo. Lợi nhuận ròng của công ty đạt 13,4 tỷ đô la vào năm 2024 và dự kiến ​​sẽ vượt quá 15 tỷ đô la vào năm 2025, tiến gần đến mức lợi nhuận của các ông lớn tài chính truyền thống như Goldman Sachs. @Phyrex_Ni gần đây đã đăng tải rằng bất chấp việc bị hạ xếp hạng tín nhiệm, Tether vẫn là một "con bò sữa" hút tiền, kiếm được hơn 130 tỷ đô la từ tài sản thế chấp là trái phiếu kho bạc Mỹ.

Mặc dù Circle, đơn vị phát hành USDC, có nguồn cung lưu hành và lợi nhuận ròng nhỏ hơn một chút, nhưng tổng doanh thu năm 2024 của họ vẫn vượt quá 1,6 tỷ đô la, với 99% đến từ thu nhập lãi. Điều đáng chú ý là biên lợi nhuận của Circle không quá cao như Tether, một phần là do quan hệ đối tác chia sẻ doanh thu với Coinbase. Tóm lại, các đơn vị phát hành stablecoin về cơ bản là những cỗ máy in tiền; họ không huy động vốn thông qua việc kể chuyện, mà bằng cách thu hút người dùng sẵn sàng gửi tiền vào họ. Trong thị trường gấu, các dự án hướng đến tiết kiệm này thực sự phát triển mạnh. @BTCdayu cũng tin rằng stablecoin là một mô hình kinh doanh tốt, in tiền và thu lãi trên toàn thế giới, và lạc quan rằng Circle sẽ là ông vua của thu nhập thụ động trên thị trường stablecoin.

Nhìn vào chuỗi khối công khai mainnet, cách trực tiếp nhất để kiếm tiền là thông qua phí gas. Dữ liệu trong biểu đồ sau đây được lấy từ Nansen.ai:

Nhìn vào tổng doanh thu phí giao dịch trên các blockchain công khai trong năm qua sẽ cho thấy rõ hơn chuỗi nào thực sự tạo ra giá trị thiết thực. Doanh thu hàng năm của Ethereum đạt 739 triệu đô la, vẫn là nguồn thu chính, nhưng đã giảm 71% so với năm trước do việc nâng cấp Dencun và chuyển hướng bộ nhớ cache L2. Ngược lại, doanh thu hàng năm của Solana đạt 719 triệu đô la, tăng 26% so với năm trước, nhờ sự phổ biến của meme và các tác nhân AI, dẫn đến sự gia tăng đáng kể hoạt động và tần suất tương tác của người dùng. Doanh thu của Tron là 628 triệu đô la, tăng 18% so với năm trước. Tuy nhiên, doanh thu hàng năm của Bitcoin chỉ đạt 207 triệu đô la, chủ yếu bị ảnh hưởng bởi sự sụt giảm hoạt động giao dịch ghi nhận, dẫn đến sự sụt giảm đáng kể về tổng thể.

Doanh thu hàng năm của BNB Chain đạt 264 triệu đô la, tăng 38% so với năm trước, đứng đầu trong số các chuỗi công khai chính thống về tốc độ tăng trưởng. Mặc dù quy mô doanh thu vẫn thấp hơn ETH, SOL và TRX, nhưng sự tăng trưởng về khối lượng giao dịch và số lượng địa chỉ hoạt động cho thấy các trường hợp sử dụng trên chuỗi đang mở rộng và cấu trúc người dùng ngày càng đa dạng. Nhìn chung, BNB Chain thể hiện khả năng giữ chân người dùng mạnh mẽ và nhu cầu thực sự. Cấu trúc tăng trưởng doanh thu ổn định này cũng cung cấp cơ sở rõ ràng hơn cho sự phát triển liên tục của hệ sinh thái của nó.

Các chuỗi khối công khai này giống như "người bán nước"; bất cứ ai đang tìm vàng trên thị trường đều luôn cần nước, điện và đường sá. Mặc dù các dự án cơ sở hạ tầng này có thể không có tiềm năng tăng trưởng bùng nổ trong ngắn hạn, nhưng sức mạnh của chúng nằm ở tính ổn định và khả năng chống chịu với các chu kỳ kinh tế.

Nếu giao dịch và cơ sở hạ tầng là những mô hình kinh doanh công khai, thì nền kinh tế chú ý là "mô hình kinh doanh ngầm" trong thế giới tiền điện tử, chẳng hạn như những người có ảnh hưởng (KOL) và các công ty quản lý.

Năm nay, các KOL (người có ảnh hưởng) trong lĩnh vực tiền điện tử đã trở thành tâm điểm chú ý và thu hút lượng truy cập lớn.

Nếu giao dịch và cơ sở hạ tầng là những mô hình kinh doanh công khai, thì nền kinh tế chú ý là "mô hình kinh doanh ngầm" trong thế giới tiền điện tử, chẳng hạn như những người có ảnh hưởng (KOL) và các công ty quản lý.

Năm nay, các KOL (người có ảnh hưởng) trong lĩnh vực tiền điện tử đã trở thành tâm điểm chú ý và thu hút lượng truy cập lớn.

Những nhân vật có tầm ảnh hưởng hoạt động tích cực trên các nền tảng như Twitter, Telegram và YouTube tận dụng sức ảnh hưởng cá nhân để phát triển các nguồn thu nhập đa dạng: từ quảng cáo trả phí và đăng ký cộng đồng đến kiếm tiền từ các khóa học. Tin đồn trong ngành cho thấy các KOL (người có ảnh hưởng) tầm trung trở lên trong lĩnh vực tiền điện tử có thể kiếm được tới 10.000 đô la mỗi tháng thông qua quảng cáo. Trong khi đó, khán giả đang đòi hỏi nội dung chất lượng cao hơn, vì vậy những KOL vượt qua được các chu kỳ kinh tế thường là những người đã giành được lòng tin của người dùng thông qua tính chuyên nghiệp, khả năng phán đoán tốt hoặc sự tương tác sâu sắc. Điều này cũng đã âm thầm định hình lại hệ sinh thái nội dung trong các thị trường giảm giá, loại bỏ những người có tầm nhìn ngắn hạn và giữ lại những người ưu tiên cam kết lâu dài.

Đáng chú ý nhất là lớp thứ ba của việc kiếm tiền từ sự chú ý: các vòng gọi vốn từ KOL (Người có ảnh hưởng chính). Điều này biến KOL thành những người tham gia chủ chốt trong thị trường sơ cấp: mua token dự án với giá chiết khấu, thực hiện các nhiệm vụ tăng lưu lượng truy cập và trao đổi "đòn bẩy giai đoạn đầu thông qua tầm ảnh hưởng" - một mô hình bỏ qua vốn đầu tư mạo hiểm.

Một loạt các dịch vụ kết nối đã xuất hiện xung quanh chính các KOL (người có ảnh hưởng). Các công ty đã bắt đầu đóng vai trò trung gian về lưu lượng truy cập, kết nối các dự án với các KOL phù hợp, khiến toàn bộ quy trình ngày càng giống với một hệ thống đặt quảng cáo. Nếu bạn quan tâm đến mô hình kinh doanh của KOL và các công ty, bạn có thể tham khảo bài viết dài trước đây của chúng tôi, "Hé lộ Vòng xoay KOL: Một Thử nghiệm Làm giàu Được Thúc đẩy bởi Lưu lượng Truy cập" ( https://x.com/BiteyeCN/status/1986748741592711374 ), để hiểu sâu hơn về cấu trúc lợi nhuận thực sự đằng sau nó.

Tóm lại, nền kinh tế chú ý về bản chất là việc kiếm tiền từ lòng tin, và lòng tin thậm chí còn khan hiếm hơn trong thị trường giá xuống, khiến ngưỡng để kiếm tiền càng cao hơn.

Các dự án đã duy trì được dòng tiền trong suốt thời kỳ suy thoái tiền điện tử phần lớn đều chứng minh được hai yếu tố cốt lõi là "giao dịch" và "sự chú ý".

Một mặt, dù tập trung hay phi tập trung, các nền tảng giao dịch có thể tạo ra doanh thu liên tục thông qua phí giao dịch miễn là có hoạt động giao dịch ổn định của người dùng. Mô hình kinh doanh trực tiếp này cho phép họ tự chủ ngay cả khi rút vốn. Mặt khác, những người có ảnh hưởng (KOL - Key Opinion Leaders) tập trung vào việc thu hút sự chú ý của người dùng và kiếm tiền từ giá trị người dùng thông qua quảng cáo và dịch vụ.

Trong tương lai, chúng ta có thể thấy nhiều mô hình đa dạng hơn, nhưng dù sao đi nữa, các dự án đã tích lũy được doanh thu thực tế trong thời kỳ thị trường khó khăn sẽ có cơ hội dẫn đầu sự phát triển mới cao hơn. Ngược lại, một số dự án chỉ dựa vào kể chuyện và thiếu khả năng tạo ra doanh thu có thể trải qua sự nổi tiếng ngắn hạn, nhưng cuối cùng chúng có thể bị lãng quên.