Bởi Nhóm nghiên cứu Grayscale

Những điểm chính:

• Vào tháng 7 năm 2025, giá token ETH của Ethereum đã tăng gần 50%. Các nhà đầu tư đang tập trung vào stablecoin, mã hóa tài sản và việc áp dụng của tổ chức - những lĩnh vực tạo nên sự khác biệt giữa nền tảng hợp đồng thông minh kỳ cựu này với các đối thủ cạnh tranh.

• Việc thông qua Đạo luật GENIUS đánh dấu một bước ngoặt đối với stablecoin và phân khúc tài sản tiền điện tử. Mặc dù luật về cấu trúc thị trường vẫn cần thời gian để Quốc hội thông qua, các cơ quan quản lý có thể tiếp tục hỗ trợ ngành tài sản kỹ thuật số thông qua các điều chỉnh chính sách khác—ví dụ, phê duyệt chức năng staking trong các sản phẩm đầu tư tiền điện tử.

• Mặc dù định giá tài sản tiền điện tử có thể chứng kiến một số sự hợp nhất trong ngắn hạn, chúng tôi tin rằng loại tài sản này vẫn có một tương lai tươi sáng trong những tháng tới. Tài sản tiền điện tử mang đến cơ hội tiếp cận với những đổi mới của công nghệ blockchain, đồng thời có khả năng giảm thiểu rủi ro liên quan đến tài sản truyền thống, bao gồm cả việc đồng đô la Mỹ suy yếu. Vì những lý do này, Bitcoin, Ether và nhiều tài sản kỹ thuật số khác dự kiến sẽ tiếp tục thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư.

Vào ngày 18 tháng 7 năm 2025, Tổng thống Trump đã ký ban hành Đạo luật GENIUS, một đạo luật mới cung cấp khuôn khổ pháp lý toàn diện cho stablecoin tại Hoa Kỳ. Ở một khía cạnh nào đó, việc ban hành đạo luật này có thể được coi là "kết thúc giai đoạn sơ khai" của loại tài sản tiền điện tử: công nghệ blockchain công khai đang chuyển từ giai đoạn thử nghiệm sang cốt lõi của hệ thống tài chính được quản lý. Cuộc tranh luận về việc liệu blockchain có thể mang lại lợi ích cho người dùng chính thống hay không đã kết thúc, và các cơ quan quản lý đã chuyển trọng tâm sang đảm bảo sự phát triển của ngành đồng thời thiết lập các biện pháp bảo vệ người tiêu dùng và ổn định tài chính phù hợp.

Thị trường tiền điện tử chào đón việc thông qua Đạo luật GENIUS, được hỗ trợ bởi môi trường kinh tế vĩ mô thuận lợi trong tháng 7. Các chỉ số chứng khoán tăng trên hầu hết các khu vực, với lợi nhuận từ thị trường trái phiếu cố định được dẫn dắt bởi các lĩnh vực rủi ro hơn như trái phiếu doanh nghiệp lợi suất cao của Mỹ và trái phiếu thị trường mới nổi. Các chiến lược hưởng lợi từ việc giảm biến động cũng hoạt động tốt. Chỉ số FTSE/Grayscale Crypto Sector Market Cap Index - một chỉ số vốn hóa thị trường có trọng số theo giá trị tài sản kỹ thuật số có thể đầu tư - đã tăng 15%, với giá Bitcoin tăng 8%. Đồng tiền hoạt động mạnh nhất là Ethereum (ETH), tăng 49% trong tháng 7 và đã tăng hơn 150% kể từ mức thấp nhất vào đầu tháng 4.

Biểu đồ 1: Tài sản tiền điện tử hoạt động mạnh mẽ vào tháng 7, trong đó ETH cho thấy hiệu suất mạnh mẽ.

1. Xin đừng gọi đó là "sự phục hồi"

Ethereum, nền tảng hợp đồng thông minh lớn nhất theo vốn hóa thị trường, là một cơ sở hạ tầng quan trọng cho hệ thống tài chính dựa trên blockchain. Tuy nhiên, cho đến gần đây, hiệu suất giá của ETH vẫn tụt hậu đáng kể so với Bitcoin—và các nền tảng hợp đồng thông minh khác như Solana—làm dấy lên những câu hỏi về chiến lược phát triển và vị thế cạnh tranh của nó trong ngành (Biểu đồ 2).

Biểu đồ 2: ETH vượt trội hơn Bitcoin kể từ tháng 5

Sự nhiệt tình mới mẻ của thị trường đối với Ethereum và ETH có thể phản ánh sự tập trung hiện tại vào stablecoin, token hóa tài sản và các ứng dụng blockchain dành cho tổ chức - những lợi thế cốt lõi giúp Ethereum khác biệt so với các nền tảng cạnh tranh (Biểu đồ 3). Ví dụ, bao gồm cả mạng lưới Lớp 2, hệ sinh thái Ethereum lưu trữ hơn 50% số dư stablecoin và xử lý khoảng 45% giao dịch stablecoin bằng USD. Nền tảng này cũng chiếm 65% tổng giá trị được khóa trong các giao thức tài chính phi tập trung (DeFi) và gần 80% các sản phẩm token hóa trái phiếu kho bạc Mỹ. Đối với các tổ chức đầu tư vào tiền điện tử, chẳng hạn như Coinbase, Kraken, Robinhood và Sony, Ethereum vẫn là mạng lưới nền tảng được ưa chuộng.

Biểu đồ 3: Ethereum là blockchain hàng đầu cho các đồng tiền ổn định và tài sản được mã hóa

Việc gia tăng áp dụng stablecoin và tài sản token hóa sẽ mang lại lợi ích cho cả Ethereum và các nền tảng hợp đồng thông minh khác. Grayscale Research tin rằng stablecoin có tiềm năng định hình lại một phần bối cảnh thanh toán toàn cầu thông qua chi phí thấp hơn, tốc độ thanh toán nhanh hơn và tính minh bạch cao hơn. Điều này liên quan đến hai nguồn doanh thu liên quan đến stablecoin: biên lợi nhuận ròng (NIM) mà các đơn vị phát hành stablecoin (như Tether và Circle) kiếm được, và phí giao dịch mà các chuỗi xử lý giao dịch kiếm được. Với vị thế dẫn đầu đã được khẳng định của Ethereum trong lĩnh vực stablecoin, hệ sinh thái của nó có thể sẽ được hưởng lợi từ doanh thu phí giao dịch cao hơn khi việc áp dụng stablecoin ngày càng tăng.

Điều tương tự cũng đúng với token hóa—một quá trình nhằm đưa các tài sản truyền thống lên blockchain. Thị trường tài sản token hóa hiện còn nhỏ (tổng cộng khoảng 12 tỷ đô la), nhưng nó cho thấy tiềm năng tăng trưởng. Hiện tại, Kho bạc Hoa Kỳ được token hóa là loại tài sản lớn nhất, với Ethereum thống trị thị trường. Trong các tài sản thay thế, Apollo Global gần đây đã hợp tác với Securitize để ra mắt quỹ tín dụng trên chuỗi. Cổ phiếu được token hóa, mặc dù nhỏ hơn, nhưng đang phát triển nhanh chóng: Robinhood đã ra mắt cổ phiếu được token hóa trong các công ty tư nhân như SpaceX và OpenAI, và eToro đã công bố kế hoạch token hóa cổ phiếu của riêng mình trên Ethereum. Trong khi các sản phẩm của Apollo hỗ trợ nhiều chuỗi, các sản phẩm cổ phiếu được token hóa của Robinhood và eToro sẽ chỉ có sẵn độc quyền trong hệ sinh thái Ethereum.

2. Dòng vốn ETP chảy vào và tác động tiếp theo của nó

Sự quan tâm của nhà đầu tư đối với Ethereum đã thúc đẩy dòng vốn ròng đáng kể đổ vào các sản phẩm giao dịch hoán đổi (ETP) ETH giao ngay. Vào tháng 7 năm 2025, các ETP ETH giao ngay được niêm yết tại Hoa Kỳ đã ghi nhận dòng vốn ròng 5,4 tỷ đô la - mức dòng vốn ròng hàng tháng lớn nhất kể từ khi các sản phẩm này ra mắt vào năm ngoái (Biểu đồ 4). Hiện tại, tổng lượng nắm giữ trong các ETP ETH là khoảng 21,5 tỷ đô la (tương đương gần 6 triệu ETH), chiếm khoảng 5% tổng số ETH đang lưu hành. Dựa trên dữ liệu từ báo cáo Cam kết của Nhà giao dịch của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC), chúng tôi ước tính rằng chỉ 1-2 tỷ đô la trong số dòng vốn ròng này phản ánh "giao dịch cơ sở" của quỹ đầu cơ, phần còn lại là các vị thế mua thuần túy.

Biểu đồ 4: Dòng tiền ròng vào ETH ETP vượt quá 5 tỷ đô la

Biểu đồ 4: Dòng tiền ròng vào ETH ETP vượt quá 5 tỷ đô la

Một số công ty đại chúng cũng đã bắt đầu tăng lượng nắm giữ ETH, cung cấp cho các nhà đầu tư cơ hội tiếp cận token thông qua các công cụ vốn chủ sở hữu. Hai "công ty kho tiền điện tử" hiện đang nắm giữ lượng ETH lớn nhất là Bitmine Emersion Technologies (mã chứng khoán: BMNR) và SharpLink Gaming (mã chứng khoán: SBET). Tổng cộng, hai công ty này nắm giữ hơn 1 triệu ETH, trị giá 3,9 tỷ đô la. Một công ty đại chúng khác, BTCS (mã chứng khoán: BTCS), đã công bố vào cuối tháng 7 rằng họ có kế hoạch huy động 2 tỷ đô la thông qua việc phát hành cổ phiếu phổ thông và ưu đãi để tăng lượng nắm giữ ETH. (BTCS hiện nắm giữ khoảng 70.000 ETH, hiện có giá trị khoảng 250 triệu đô la.) Bên cạnh dòng tiền ròng chảy vào các sản phẩm ETH ETP, nhu cầu mua từ các công ty quản lý quỹ doanh nghiệp cũng có thể đã đẩy giá ETH lên cao hơn.

Trong khi đó, thị phần của Ethereum trên thị trường phái sinh tiền điện tử đã tăng trong tháng này, cho thấy sự quan tâm đầu cơ ngày càng tăng đối với tài sản này. Trong số các hợp đồng tương lai truyền thống được niêm yết trên Sàn giao dịch hàng hóa Chicago (CME), khối lượng mở (OI) hợp đồng tương lai ETH đã tăng lên khoảng 40% khối lượng mở (OI) hợp đồng tương lai Bitcoin (BTC) (Biểu đồ 5). Về hợp đồng tương lai vĩnh viễn, khối lượng mở (OI) của ETH đã tăng lên khoảng 65% khối lượng mở (OI) của BTC. Khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai vĩnh viễn ETH cũng đã vượt qua khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai vĩnh viễn BTC trong tháng này.

Biểu đồ 5: Tăng trưởng của hợp đồng tương lai ETH mở

Mặc dù Ethereum tập trung mạnh mẽ vào tháng 7, các sản phẩm đầu tư Bitcoin vẫn duy trì dòng vốn ổn định. Các ETP Bitcoin giao ngay được niêm yết tại Hoa Kỳ đã chứng kiến dòng vốn ròng 6 tỷ đô la vào tháng đó, với lượng nắm giữ hiện tại ước tính là 1,3 triệu BTC. Một số công ty đại chúng cũng đã mở rộng chiến lược quản lý quỹ Bitcoin của họ: công ty hàng đầu trong ngành Strategy (trước đây là MicroStrategy) đã phát hành 2,5 tỷ đô la cổ phiếu ưu đãi mới để tăng lượng nắm giữ Bitcoin của mình; và người tiên phong về Bitcoin và Giám đốc điều hành Blockstream Adam Back đã công bố thành lập một công ty quản lý quỹ Bitcoin mới, Bitcoin Standard Treasury Company (mã chứng khoán: BSTR). Công ty sẽ sử dụng Bitcoin do Back và những người áp dụng sớm khác nắm giữ làm cơ sở vốn, đồng thời cũng huy động vốn chủ sở hữu. Mô hình hoạt động của BSTR rất giống với giao dịch SPAC (công ty mua lại có mục đích đặc biệt) trước đây do Cantor Fitzgerald thiết kế cho Twenty One Capital, một công ty quản lý quỹ Bitcoin được Tether và SoftBank hỗ trợ.

3. Cơn sốt altcoin

Tháng 7 chứng kiến sự tăng vọt về định giá trên tất cả các lĩnh vực của thị trường tiền điện tử. Theo từng lĩnh vực, lĩnh vực hoạt động tốt nhất là lĩnh vực hợp đồng thông minh (hưởng lợi từ mức tăng 49% của ETH), trong khi lĩnh vực trí tuệ nhân tạo (AI) hoạt động yếu nhất (do tính chất đặc thù của từng token) (Hình 6). Lãi suất mở hợp đồng tương lai và lãi suất tài trợ (chi phí tài trợ cho các vị thế mua dài hạn có đòn bẩy) của hầu hết các tài sản tiền điện tử đều tăng đồng thời trong tháng đó, cho thấy khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư tăng lên và sự gia tăng của các vị thế mua ròng đầu cơ.

Biểu đồ 6: Thị trường tiền điện tử tăng trên diện rộng vào tháng 7

Biểu đồ 6: Thị trường tiền điện tử tăng trên diện rộng vào tháng 7

Sau một giai đoạn lợi nhuận cao, luôn có nguy cơ điều chỉnh định giá hoặc điều chỉnh giá. Mặc dù việc thông qua Đạo luật GENIUS đã tạo ra một chất xúc tác đáng kể cho phân khúc tài sản tiền điện tử (giải thích cả lợi nhuận tuyệt đối và lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro), nhưng động lực lập pháp có thể suy yếu trong ngắn hạn. Trong khi Quốc hội Hoa Kỳ hiện đang xem xét luật về cấu trúc thị trường tiền điện tử (phiên bản Đạo luật CLARITY của Hạ viện đã được thông qua với sự ủng hộ của lưỡng đảng vào ngày 17 tháng 7), Thượng viện vẫn đang thúc đẩy dự luật của riêng mình, và khó có thể đạt được tiến triển đáng kể trước tháng 9.

Mặc dù vậy, chúng tôi vẫn lạc quan về triển vọng của loại tài sản này trong những tháng tới. Thứ nhất, cổ tức theo quy định có thể được chi trả liên tục mà không cần luật pháp: báo cáo tài sản kỹ thuật số mới công bố của Nhà Trắng đã đề xuất 94 khuyến nghị phát triển cụ thể (60 trong số đó thuộc thẩm quyền của cơ quan quản lý, và 34 khuyến nghị còn lại yêu cầu sự hợp tác của Quốc hội hoặc liên ngành). Thứ hai, các cơ quan quản lý có thể cải thiện các công cụ đầu tư bằng cách phê duyệt chức năng staking và mở rộng danh mục sản phẩm của các ETP tiền điện tử giao ngay, từ đó liên tục dẫn dắt dòng vốn gia tăng vào thị trường.

Hơn nữa, chúng tôi kỳ vọng môi trường kinh tế vĩ mô sẽ vẫn thuận lợi cho tài sản tiền điện tử—chúng mang lại sự tiếp xúc với đổi mới blockchain đồng thời giảm thiểu rủi ro liên quan đến tài sản truyền thống. Ngoài việc ký luật liên quan đến tiền điện tử vào tháng 7, Tổng thống Trump cũng đã ký Đạo luật One Big Beautiful Bill (OBBBA), thể chế hóa thâm hụt ngân sách lớn của chính phủ liên bang trong thập kỷ tới. Trump cũng đã tuyên bố rõ ràng mong muốn cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang, nhấn mạnh rằng đồng đô la yếu hơn sẽ có lợi cho các nhà sản xuất Mỹ và đã áp đặt thuế quan đối với nhiều sản phẩm và đối tác thương mại. Thâm hụt ngân sách lớn và lãi suất thực thấp có thể sẽ tiếp tục làm giảm giá trị của đồng đô la, đặc biệt là với sự chấp thuận ngầm của Nhà Trắng. Các mặt hàng kỹ thuật số khan hiếm như Bitcoin và Ether (ETH) có thể được hưởng lợi từ môi trường này và có thể là một phần trong biện pháp phòng ngừa danh mục đầu tư chống lại đồng đô la tiếp tục suy yếu.