Tác giả gốc: Zach Pandl, Grayscale Biên soạn gốc: Frank, Foresight News

· Mã thông báo tài sản đề cập đến việc đăng ký quyền sở hữu tài sản trên cơ sở hạ tầng blockchain. Ở dạng mã thông báo, tài sản có thể được hưởng lợi từ chức năng của chuỗi khối, chẳng hạn như giải quyết hiệu quả hơn và khả năng tương tác với các hợp đồng thông minh;

· Hệ thống tài chính hiện đại nhìn chung đã khá hiệu quả và bản thân việc mã hóa có thể không mang lại hiệu quả ngay lập tức. Thay vào đó, chúng tôi tin rằng những lợi ích chính có thể đến từ việc tập hợp người dùng, tài sản và ứng dụng trên một nền tảng toàn cầu chung;

· Từ góc độ thị trường tiền điện tử, trong khi nhiều loại tài sản có thể được hưởng lợi từ xu hướng mã thông báo, thì tiềm năng lớn nhất có thể là các giao thức có thể cung cấp nền tảng toàn cầu phổ quát này. Grayscale Research hiện tin rằng chuỗi khối Ethereum sẽ có một tương lai mạnh mẽ có nhiều khả năng đạt được nhất. mục tiêu này;

Blockchain công cộng có thể được xem như một công nghệ có mục đích chung với nhiều trường hợp sử dụng tiềm năng, từ thanh toán đến trò chơi điện tử đến hệ thống nhận dạng kỹ thuật số. Một phần giá trị của công nghệ này đến từ việc đưa nhiều ứng dụng khác nhau lên nền tảng kiến ​​trúc mở và không cần cấp phép. Khi người dùng, vốn và ứng dụng tập hợp ở một nơi, mọi người trong hệ sinh thái đều được hưởng lợi từ hiệu ứng mạng.

Token hóa là một trong nhiều ứng dụng của công nghệ blockchain công cộng. Trong một số trường hợp, nếu quy trình “back-office” hiện tại rất cồng kềnh, việc chuyển quản lý tài sản sang cơ sở hạ tầng blockchain có thể mang lại hiệu quả ngay lập tức. Nhưng đối với nhiều loại tài sản, chẳng hạn như cổ phiếu niêm yết, cơ sở hạ tầng kỹ thuật số hiện tại hoạt động khá tốt và không rõ liệu các chuỗi khối công khai có hoạt động tốt hơn hay không. Trong những trường hợp này, lợi ích tiềm năng từ việc mã hóa có thể đến từ hiệu ứng mạng: bằng cách di chuyển tài sản toàn cầu lên một nền tảng chung, chúng tôi có tiềm năng tạo ra một hệ thống tài chính mạnh hơn, dễ truy cập hơn và ít tốn kém hơn.

Từ góc độ thị trường tiền điện tử, trong khi nhiều loại tài sản có thể được hưởng lợi từ xu hướng mã thông báo, tiềm năng lớn nhất có thể là các giao thức đóng vai trò là nền tảng thống nhất cho tài sản mã hóa, nhà đầu tư và các ứng dụng liên quan. Hiện tại, Grayscale Research tin rằng chuỗi khối Ethereum có nhiều khả năng đạt được mục tiêu này nhất trong tương lai.

Nâng cấp hệ thống

Khi blockchain được áp dụng rộng rãi hơn, chứng khoán có thể được phát hành và theo dõi hoàn toàn trên chuỗi. Nhưng ngày nay, quyền sở hữu thu nhập bằng chứng khoán, cũng như quyền sở hữu tài sản vật chất như bất động sản, hàng hóa vật chất và đồ sưu tầm, được ghi lại trên sổ cái ngoài chuỗi truyền thống, điển hình là tài khoản kế toán điện tử. Token hóa đề cập đến quá trình đăng ký quyền sở hữu tài sản trên cơ sở hạ tầng blockchain để những người tham gia thị trường có thể hưởng lợi từ các khả năng của blockchain. Theo thiết kế, giá token dựa trên blockchain sẽ theo dõi chặt chẽ giá của tài sản tham chiếu cơ bản.

Một số lợi ích của việc chuyển đổi quyền sở hữu tài sản thành mã thông báo dựa trên blockchain có thể bao gồm:

· Hiệu quả thanh toán: Các giao dịch chuỗi khối có thể được giải quyết gần như ngay lập tức và có thể được thiết lập để trao đổi tài sản tuân theo các điều kiện thanh toán, do đó giảm nguy cơ thanh toán không thành công;

· Khả năng lập trình: Tài sản được mã hóa có thể được tích hợp vào các ứng dụng phần mềm để tăng cường chức năng. Ví dụ: điều này có thể bao gồm chuyển khoản có điều kiện dựa trên thông tin ngoài chuỗi (chẳng hạn như phê duyệt tuân thủ) hoặc sử dụng mã thông báo làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay phi tập trung;

· Khả năng tiếp cận: Giống như Internet, blockchain không tôn trọng biên giới quốc gia, vì vậy tài sản được mã hóa có thể cung cấp cho các nhà đầu tư ở nhiều quốc gia khả năng tiếp cận các thị trường vốn tốt nhất thế giới. Blockchain cũng có thể mở ra khả năng tiếp cận các loại tài sản mới thông qua phân khúc;

· Giảm chi phí: Bằng cách tăng cường tự động hóa và giảm vai trò của người trung gian, tài sản mã hóa có thể giảm chi phí cho nhà phát hành thông qua phí bảo lãnh phát hành thấp hơn và lãi suất thấp hơn;

Các nhà nghiên cứu tại Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã xác định “tính liên tục” token hóa để xem xét quá trình này ảnh hưởng như thế nào đến các thị trường cụ thể. Một bên là các thị trường vẫn yêu cầu nhiều quy trình làm việc thủ công, chẳng hạn như bất động sản hoặc cho vay ngân hàng. Những tài sản này có thể khó token hóa nhưng quá trình này có thể tạo ra mức tăng hiệu quả có ý nghĩa.

Mặt khác, nhiều thị trường khác hiện đang sử dụng hệ thống sổ sách kế toán điện tử khá hiệu quả như cổ phiếu niêm yết, quỹ tương hỗ và quỹ ETF, chứng khoán phái sinh niêm yết. Những tài sản này có thể dễ dàng mã hóa hơn, nhưng quá trình này mang lại mức tăng hiệu quả hạn chế hơn.

Mặt khác, nhiều thị trường khác hiện đang sử dụng hệ thống sổ sách kế toán điện tử khá hiệu quả như cổ phiếu niêm yết, quỹ tương hỗ và quỹ ETF, chứng khoán phái sinh niêm yết. Những tài sản này có thể dễ dàng mã hóa hơn, nhưng quá trình này mang lại mức tăng hiệu quả hạn chế hơn.

Các tài sản ứng cử viên tốt nhất cho việc mã hóa có thể nằm ở đâu đó ở giữa tính liên tục của BIS: các thị trường có thể được hưởng lợi từ khả năng lưu trữ hồ sơ điện tử và hợp đồng thông minh tốt hơn một chút - danh sách này có thể bao gồm nhiều loại chứng khoán thu nhập cố định, Ví dụ bao gồm trái phiếu chính phủ và sản phẩm có cấu trúc.

Tuy nhiên, như được thảo luận sâu hơn bên dưới, lợi ích lớn nhất có thể đến từ việc chuyển tất cả tài sản sang một nền tảng toàn cầu thống nhất.

Token hóa hiện tại và trong tương lai

Ứng dụng đầu tiên mà công nghệ mã thông báo nhận thấy sự phù hợp với thị trường sản phẩm (PMF) là với stablecoin, loại tiền mã hóa đơn giản nhất và có tính thanh khoản cao nhất trong tất cả các tài sản—tiền mặt.

Tổng vốn hóa thị trường của stablecoin hiện đạt 158 ​​tỷ USD, trong đó Tether (USDT) và USDC dẫn đầu (Biểu đồ 1). Stablecoin có nhiều dạng, nhưng cả USDT và USDC đều có thể được coi là stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định.

Chúng hoạt động tương tự như các tài sản được mã hóa khác: trong khi tài sản truyền thống được nắm giữ bởi người giám sát ngoài chuỗi, các đại diện được mã hóa có thể được giữ trong ví blockchain. Sau đó, hình thức tiền kỹ thuật số này có thể được sử dụng để thanh toán, hưởng lợi từ tiềm năng thanh toán gần như ngay lập tức của blockchain, chi phí thấp hơn và/hoặc tương tác với các hợp đồng thông minh.

Phụ lục 1: Stablecoin đã tìm thấy sản phẩm phù hợp với thị trường

Sau stablecoin, tài sản mã hóa được áp dụng rộng rãi tiếp theo là vàng (Hình 2). Hai dự án lớn nhất là Tether Gold (XAUt) và PAX Gold (PAXG), có tổng vốn hóa thị trường khoảng 1 tỷ USD. Mặc dù có nhiều cách để đầu tư vào vàng, nhưng những sản phẩm này cung cấp một số tính năng blockchain, chẳng hạn như khả năng chuyển rủi ro ngoài ngày cuối tuần hoặc giờ thị trường truyền thống. Tính năng này đã cho thấy tiện ích của nó trong bối cảnh căng thẳng địa chính trị gần đây ở Trung Đông: cả XAUt và PAXG đều đạt mức tăng đáng kể trong tuần từ 13 đến 14 tháng 4 khi các thị trường khác đóng cửa.

Phụ lục 2: Dòng thời gian cho các dự án mã thông báo được chọn

Làn sóng token hóa mới nhất tập trung vào hai thị trường riêng biệt: Kho bạc Hoa Kỳ và các tài sản có liên quan chặt chẽ với chúng cũng như các sản phẩm tín dụng.

Các sản phẩm của Kho bạc Hoa Kỳ được mã hóa được thiết kế để tương đương với tiền mặt và có thể được xem như một giải pháp thay thế stablecoin mang lại lợi nhuận. Theo nhà cung cấp dữ liệu RWA.xyz, thời gian đáo hạn trung bình có trọng số của tất cả các sản phẩm hiện có hiện đang được cung cấp là dưới hai năm.

Nói cách khác, những sản phẩm này được thiết kế để mang lại lợi nhuận và chức năng giống như tiền mặt. Khi tỷ giá tiền mặt gần bằng 0, chi phí cơ hội của việc nắm giữ stablecoin tương đối thấp. Nhưng giờ đây, khi lãi suất của Hoa Kỳ lên tới gần 5%, các nhà đầu tư có động lực hơn để tìm kiếm các giải pháp thay thế mang lại lợi nhuận, điều này có thể thúc đẩy sự phát triển của các sản phẩm Kho bạc được token hóa.

Hiện tại, quy mô lưu hành của các quỹ trái phiếu kho bạc được token hóa, dẫn đầu là Quỹ tiền tệ chính phủ Hoa Kỳ Franklin On-Chain (FOBXX) và Quỹ thanh khoản kỹ thuật số thể chế USD BlackRock (BUIDL), đã vượt quá 1 tỷ USD (Biểu đồ 3). Nhiều sản phẩm hiện có đã được ra mắt trên mạng Ethereum và dường như nhắm đến các tổ chức có nguồn gốc từ tiền điện tử, chẳng hạn như quỹ trao đổi tiền điện tử và DAO (Tổ chức tự trị phi tập trung).

Hiện tại, quy mô lưu hành của các quỹ trái phiếu kho bạc được token hóa, dẫn đầu là Quỹ tiền tệ chính phủ Hoa Kỳ Franklin On-Chain (FOBXX) và Quỹ thanh khoản kỹ thuật số thể chế USD BlackRock (BUIDL), đã vượt quá 1 tỷ USD (Biểu đồ 3). Nhiều sản phẩm hiện có đã được ra mắt trên mạng Ethereum và dường như nhắm đến các tổ chức có nguồn gốc từ tiền điện tử, chẳng hạn như quỹ trao đổi tiền điện tử và DAO (Tổ chức tự trị phi tập trung).

Tuy nhiên, quỹ lớn nhất, FOBXX, đã thực hiện một cách tiếp cận khác: nó được ra mắt trên chuỗi Stellar và cung cấp cho các nhà đầu tư bán lẻ thông qua một ứng dụng di động. Nói chung, khoảng 60% AUM của Quỹ Kho bạc được mã hóa là trên Ethereum, 30% nằm trên chuỗi Stellar và phần còn lại nằm trên các chuỗi khối khác.

Biểu đồ 3: Khoảng 60% sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa trên Ethereum

Nhiều công ty khác nhau cũng đã tung ra các sản phẩm tín dụng token hóa. Đây là một danh mục đa dạng bao gồm cho vay trực tiếp đối với các đối tác riêng lẻ, nhóm các sản phẩm tín dụng có cấu trúc (ví dụ: ABS, CLO) và cho vay đối với các tổ chức trung gian trong ngành cụ thể (ví dụ: tài chính bất động sản, thị trường mới nổi). Mặc dù các sản phẩm này có thể rủi ro và phức tạp và hiện chỉ được thiết kế cho các nhà đầu tư tổ chức, nhưng mục tiêu của chúng rất đơn giản – chuyển vốn từ người cho vay sang người đi vay thông qua cơ sở hạ tầng blockchain. Theo RWA.xyz, hiện có 612 triệu USD cho vay đang hoạt động trong danh mục này, với lợi suất trung bình khoảng 10% (Hình 4).

Phụ lục 4: Các sản phẩm tín dụng được token hóa bao gồm các nhóm người vay khác nhau

Có rất nhiều ứng dụng tiềm năng khác cho công nghệ token hóa nhưng rất ít ứng dụng đã vượt qua giai đoạn thử nghiệm. Ví dụ: nền tảng bất động sản được mã hóa RealT cung cấp cho các nhà đầu tư bên ngoài Hoa Kỳ một cách để phân chia tài sản sở hữu; giao thức hiện có tổng giá trị bị khóa ở mức 103 triệu USD. Người ta cũng hy vọng rằng vốn cổ phần tư nhân được mã hóa sẽ cung cấp cho ngành đầu tư thay thế khả năng tiếp cận với nhiều nhà đầu tư hơn và vẫn còn phải xem liệu các kênh phát hành mới này có đóng góp đáng kể vào AUM của ngành hay không.

Nhiều chứng khoán thu nhập cố định khác nhau đã được phát hành trực tiếp trên chuỗi bởi cả các tổ chức phát hành thuộc khu vực công (như Ngân hàng Đầu tư Châu Âu) và các tổ chức phát hành thuộc khu vực tư nhân (như Siemens). Mặc dù các cổ phiếu được mã hóa đã từng được thử nghiệm trước đây nhưng chúng tôi nghi ngờ những dự án này đòi hỏi sự rõ ràng hơn về quy định trước khi tiến xa hơn.

Nếu việc áp dụng tiếp tục, token hóa có khả năng thúc đẩy hoạt động blockchain và doanh thu phí đáng kể, dựa trên quy mô của thị trường có địa chỉ - chỉ riêng ở Hoa Kỳ, Kho bạc Hoa Kỳ đại diện cho thị trường 26 nghìn tỷ đô la và cho vay khu vực phi tài chính trong nước tổng cộng là 36 nghìn tỷ đô la. Quy mô hiện tại của tài sản mã hóa trên chuỗi chỉ chiếm một phần rất nhỏ trong tổng số này. Tuy nhiên, để các sản phẩm này phát triển vượt ra ngoài các tổ chức có nguồn gốc từ tiền điện tử ngày nay, chúng sẽ cần kết nối hiệu quả hơn với các nhóm vốn hiện có. Điều này có thể yêu cầu thiết lập kết nối với tài khoản môi giới hoặc tài khoản ngân hàng hoặc bằng cách cung cấp cho các nhà đầu tư lý do đủ thuyết phục để chuyển tài sản của họ theo chuỗi.

Cuộc cách mạng sẽ không xảy ra trong các blockchain riêng tư

Một quan niệm sai lầm phổ biến là việc token hóa có thể không mang lại lợi ích cho tài sản tiền điện tử vì hoạt động sẽ diễn ra trên một chuỗi khối được cấp phép riêng tư thay vì một chuỗi khối không được cấp phép công khai như Ethereum. Mặc dù các ngân hàng thực sự đã thử nghiệm sử dụng cơ sở hạ tầng blockchain riêng (ví dụ: JPMorgan Onyx, HSBC Orion và Goldman Sachs DAP), nhưng điều này ít nhất phản ánh một phần quy định hiện hành ngăn cản các tổ chức lưu ký tương tác với chuỗi công cộng mà không có các công ty quản lý tài sản bị hạn chế này. đã hoạt động trên các chuỗi khối công khai hoặc kết hợp giữa các chuỗi khối công khai và riêng tư.

Trên thực tế, hầu hết tất cả các ứng dụng mã hóa thành công cho đến nay (chẳng hạn như stablecoin, trái phiếu kho bạc được mã hóa và các sản phẩm tín dụng được mã hóa) đã được triển khai trên cơ sở hạ tầng blockchain công khai.

Trên thực tế, hầu hết tất cả các ứng dụng mã hóa thành công cho đến nay (chẳng hạn như stablecoin, trái phiếu kho bạc được mã hóa và các sản phẩm tín dụng được mã hóa) đã được triển khai trên cơ sở hạ tầng blockchain công khai.

Lý do rất đơn giản: tất cả người dùng đều ở đây.

Chúng tôi hy vọng rằng việc chuyển một số tài sản nhất định sang cơ sở hạ tầng blockchain sẽ mang lại hiệu quả, nhưng hứa hẹn lớn hơn về mã thông báo nằm ở việc kết nối liền mạch tài sản và nhà đầu tư (hoặc người vay và người cho vay) trên toàn thế giới và thông qua các ứng dụng có thể tương tác sẽ tạo ra trải nghiệm phong phú hơn.

Các chuỗi khối công khai có nhiều ứng dụng ngoài việc mã hóa, khiến chúng trở thành trung tâm tự nhiên cho tài sản và hoạt động của người dùng theo thời gian. Do đó, chúng cũng có khả năng tiếp tục là điểm đến chính cho các nhà phát hành tài sản và nhà phát triển xây dựng các ứng dụng tài chính mở. Chúng tôi tin rằng khó có khả năng các chuỗi khối tư nhân được cấp phép do các công ty hoặc chính phủ quốc gia vận hành có thể cung cấp nền tảng trung lập toàn cầu cần thiết để lưu trữ các tài sản được mã hóa của thế giới một cách đáng tin cậy.

Giao dịch, phí và giá trị gia tăng

Các giao dịch chuỗi khối thường phát sinh phí, phí này có thể được chuyển trực tiếp đến chủ sở hữu mã thông báo (chẳng hạn như cổ tức) hoặc gián tiếp bằng cách giảm nguồn cung cấp mã thông báo (chẳng hạn như mua lại). Do đó, mã thông báo tài sản có thể tăng thêm giá trị cho mã thông báo dựa trên blockchain nếu nó tạo ra hoạt động và phí giao dịch. Tuy nhiên, cơ chế xảy ra điều này sẽ phụ thuộc vào loại giao thức và thuộc tính mã thông báo (Phụ lục 5).

Phụ lục 5: Tài sản từ các ngành công nghiệp tiền điện tử khác nhau có thể được hưởng lợi từ việc mã hóa

Một số thành phần của nền tảng hợp đồng thông minh của chúng tôi trong không gian tiền điện tử sẽ thấy tác động ngay lập tức nhất. Các chuỗi khối L1 trong phân khúc này (và có lẽ cuối cùng là một số thành phần trong hệ sinh thái L2 của chúng) có thể đóng vai trò là nền tảng toàn cầu phổ quát cho các tài sản được mã hóa. Mã thông báo gốc của các giao thức này thường được sử dụng để thanh toán phí giao dịch "Gas" và có thể nhận được phần thưởng đặt cược hoặc hưởng lợi từ việc giảm nguồn cung cấp mã thông báo.

Có sự cạnh tranh khốc liệt trong không gian tiền điện tử của nền tảng hợp đồng thông minh, nhưng hệ sinh thái Ethereum vẫn thống trị các blockchain khác về mặt người dùng, tài sản (tổng giá trị bị khóa) và các ứng dụng phi tập trung. Hơn nữa, chúng tôi tin rằng Ethereum có thể được coi là rất phi tập trung và trung lập đối với những người tham gia mạng, điều này có thể cần thiết cho bất kỳ nền tảng toàn cầu nào đối với tài sản được mã hóa.

Do đó, chúng tôi tin rằng Ethereum hiện đang ở vị trí tốt nhất trong số các chuỗi khối hợp đồng thông minh để được hưởng lợi từ xu hướng mã thông báo. Các nền tảng hợp đồng thông minh khác có thể được hưởng lợi từ xu hướng mã thông báo bao gồm Avalanche (nền tảng được các tổ chức tài chính sử dụng cho các dự án chứng minh khái niệm khác nhau), Polygon và Stellar, cũng như các chuỗi khối L1 được thiết kế đặc biệt cho mã thông báo, chẳng hạn như Mantra và Polymesh .

Nhóm người hưởng lợi tiếp theo bao gồm chính các giao thức token hóa, cung cấp nền tảng để đưa tài sản truyền thống vào các ứng dụng phần mềm trên chuỗi (Hình 6). Nhiều nhà cung cấp trong số này không có mã thông báo quản trị (ví dụ: Securitize, Superstate), nhưng một số thì có.

Các ví dụ bao gồm Ondo Finance, nơi phát hành các sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa và nền tảng sản phẩm tín dụng được mã hóa, Máy ly tâm, là một phần của không gian tiền điện tử tài chính, trước khi xem xét các mã thông báo này, các nhà đầu tư nên xem xét bản chất của quyền quản trị mà họ trao và liệu họ có trao bất kỳ giao thức nào hay không. thu nhập đúng đấy.

Phụ lục 6: Kết quả tính từ đầu năm cho các giao thức mã thông báo đã chọn

Cuối cùng, hoạt động blockchain tăng lên do mã thông báo có thể sẽ hỗ trợ nhiều thành phần khác trong hệ sinh thái tiền điện tử. Ví dụ: Chainlink hy vọng rằng Giao thức tương tác chuỗi chéo (CCIP) sẽ cung cấp cơ sở hạ tầng cốt lõi cho dữ liệu nhắn tin trên các chuỗi khối, cả riêng tư và công khai. Tương tự, giao thức Biconomy cung cấp một số quy trình kỹ thuật nhất định có thể giúp các tổ chức tài chính truyền thống tương tác với công nghệ blockchain (ví dụ: dịch vụ "paymaster" cho phép người dùng thanh toán phí Gas bằng cách sử dụng các token khác ngoài token gốc của blockchain).

Cả Chainlink và Biconomy đều là một phần trong không gian tiện ích và dịch vụ tiền điện tử của chúng tôi.

Tầm nhìn token hóa

Nói chung, nhiều trường hợp sử dụng thương mại kỹ thuật số đang chuyển từ nền tảng đóng do người trung gian tập trung quản lý sang nền tảng mở và phi tập trung dựa trên cơ sở hạ tầng blockchain công cộng và mã thông báo chỉ là một trong nhiều xu hướng áp dụng blockchain.

Nhưng với quy mô và phạm vi của thị trường vốn toàn cầu, đây có thể là một xu hướng quan trọng và nếu các chuỗi khối công khai có thể phù hợp với người đi vay và người cho vay (hoặc nhà phát hành tài sản và nhà đầu tư) và loại bỏ các hoạt động mạng fintech hiện có thì việc tăng khối lượng sẽ mang lại giá trị cho thị trường vốn toàn cầu. mã thông báo chuỗi công khai.