Bởi Jeff Gapusan, Forbes

Biên soạn bởi: Saoirse

Vào tháng 8 năm 2020, một công ty internet nổi tiếng và công ty phần mềm trí tuệ doanh nghiệp (BI) đã điều chỉnh mô hình kinh doanh để đưa Bitcoin vào danh mục tài sản dự trữ cốt lõi. Động thái này không chỉ nâng cao đáng kể danh tiếng của công ty mà còn tạo ra thuật ngữ "DATCO" (Công ty Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số). Kể từ đó, Strategy (trước đây là MicroStrategy) đã trở thành một cái tên quen thuộc trong lĩnh vực tài chính và tiền điện tử.

Michael Saylor, đồng sáng lập và chủ tịch điều hành của Strategy, đã dẫn dắt bước đi chiến lược của công ty vào Bitcoin vào tháng 8 năm 2020. Nhiếp ảnh gia: Ronda Churchill/Bloomberg

Quản lý kho bạc truyền thống cho rằng vai trò của kho bạc doanh nghiệp chỉ giới hạn ở việc quản lý tiền mặt, trái phiếu và các tài sản tiền tệ pháp định khác. Sự trỗi dậy của các công ty kho bạc tài sản kỹ thuật số đang thách thức nhận thức này. Khi tài sản kỹ thuật số ngày càng phổ biến, các công ty kho bạc doanh nghiệp đang bắt đầu cân nhắc liệu chúng có nên được đưa vào danh mục đầu tư hay thậm chí là trọng tâm của danh mục đầu tư hay không. Sự thay đổi này đã làm nảy sinh một loại hình công ty đại chúng mới - Công ty Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số (DATCO), vốn đã thu hút sự chú ý rộng rãi trong cộng đồng fintech. Trong một bài báo trên Forbes đầu tháng này, Chủ tịch Coinfund Chris Perkins đã gọi mùa hè năm 2025 là "một mùa hè DAT đáng nhớ".

Nhưng khi thị trường ngày càng nóng lên, một câu hỏi quan trọng được đặt ra: Liệu sự chú ý của các nhà đầu tư đối với những công ty như vậy có dựa trên các chiến lược dài hạn hợp lý hay chỉ đơn giản là những canh bạc đầu cơ vào việc tăng giá tài sản?

Chiến lược chuyển đổi thành DATCO

Được thành lập bởi Michael Saylor vào năm 1989, MicroStrategy là một trong những công ty tiên phong trong lĩnh vực trí tuệ doanh nghiệp, cung cấp phần mềm phân tích dữ liệu hỗ trợ ra quyết định kinh doanh. Công ty lên sàn chứng khoán vào năm 1998, và đến đầu những năm 2000, Saylor đã trở thành người giàu nhất Washington, D.C.

MicroStrategy, từng là ngôi sao của cơn sốt dot-com, đã vượt qua những tranh cãi ban đầu và chưa lấy lại được vinh quang trước đây, nhưng vẫn duy trì được hoạt động kinh doanh phần mềm thành công. (Nguồn ảnh: CFOTO/Future Publishing, do Getty Images cung cấp)

Vào tháng 3 năm 2000, vận mệnh của công ty đã thay đổi: do một lỗi kế toán, công ty buộc phải công bố lại kết quả tài chính của hai năm trước đó. Sau thông báo này, giá cổ phiếu của công ty đã giảm mạnh 62% chỉ trong một ngày, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã mở một cuộc điều tra, và giá trị tài sản ròng cá nhân của Saylor đã giảm mạnh hàng tỷ đô la.

Sau khi bong bóng dot-com vỡ tung, MicroStrategy đã trải qua hai thập kỷ tiếp theo như một công ty phần mềm doanh nghiệp được kính trọng nhưng lại kém nổi bật: mặc dù vẫn tiếp tục tạo ra lợi nhuận từ việc bán phần mềm, công ty phải đối mặt với sự cạnh tranh khốc liệt từ những gã khổng lồ trong ngành như Microsoft và Oracle. Mặc dù Saylor vẫn nắm quyền lãnh đạo, nhưng ảnh hưởng của công ty đã giảm đáng kể so với thời kỳ đỉnh cao trong thời kỳ bong bóng.

Vào tháng 8 năm 2020, Saylor đã dẫn dắt quá trình chuyển đổi Strategy thành DATCO, mua lại hơn 21.000 Bitcoin với giá 250 triệu đô la. Tính đến ngày 15 tháng 9 năm 2025, tổng số Bitcoin mà công ty nắm giữ đã đạt gần 640.000 Bitcoin, trị giá 47,2 tỷ đô la. Trong cùng kỳ, vốn hóa thị trường của Strategy đã tăng hơn 2.700% (tốc độ tăng trưởng hàng năm là 92,0%), thu hút sự chú ý và kỳ vọng rộng rãi từ các chuyên gia trong lĩnh vực tài chính và công nghệ tài chính.

Tìm kiếm vốn cố định

Với những độc giả chưa quen với DATCO, chúng có thể được so sánh với "phương tiện vốn cố định" (PCV) trong lĩnh vực cơ sở hạ tầng năng lượng và đầu tư bất động sản, chẳng hạn như công ty hợp danh hữu hạn (MLP) hoặc quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REIT). Tương tự như các phương tiện này, DATCO mang đến cho nhà đầu tư một cách thức độc đáo và, theo nhiều cách, có lợi hơn để đầu tư vào các tài sản dài hạn, kém thanh khoản.

Các công ty hợp danh hữu hạn (MLP) từ lâu đã là cơ cấu tài chính cốt lõi cho các khoản đầu tư vào các dự án năng lượng và cơ sở hạ tầng. (Nguồn ảnh: Getty Images)

Các công ty vận hành ưa chuộng vốn vĩnh viễn vì nhiều lý do. Đối với các ngành đòi hỏi sự nuôi dưỡng lâu dài để tạo ra giá trị, vốn vĩnh viễn được coi là "vốn kiên nhẫn". Không giống như các quỹ đầu tư cổ phần tư nhân hoặc đầu tư mạo hiểm truyền thống, thường có vòng đời cố định từ 7-10 năm, các phương tiện vốn vĩnh viễn (PCV) được thiết kế để tồn tại vĩnh viễn (tức là một cấu trúc "thường xanh"), cho phép các bên phát hành và công ty điều chỉnh nhịp độ hoạt động của mình phù hợp với sự tăng trưởng dài hạn của các khoản đầu tư cơ bản.

Lợi thế về mặt cấu trúc của các công cụ vốn cố định

Sự xuất hiện của các công cụ vốn vĩnh viễn xuất phát từ nhu cầu thị trường, đặc biệt là trên thị trường vốn cổ phần tư nhân, đối với các cấu trúc đầu tư phù hợp hơn với bản chất tạo ra giá trị dài hạn. Chúng mang đến cho nhà đầu tư một cách tiếp cận ổn định, kiên nhẫn và linh hoạt hơn đối với các tài sản có tiềm năng cao.

Các công cụ này cho phép nhà đầu tư tiếp cận các tài sản thị trường tư nhân ngách hoặc kém thanh khoản như vốn cổ phần tư nhân, tín dụng tư nhân và bất động sản - những tài sản trước đây phần lớn chỉ dành cho nhà đầu tư tổ chức. Mặc dù thị trường tài sản kỹ thuật số hiện đã dễ tiếp cận hơn với nhiều nhà đầu tư hơn, nhưng số lượng sản phẩm và phương thức tham gia phức tạp vẫn có thể khiến các nhà đầu tư trung bình khó lựa chọn.

Các công cụ vốn vĩnh viễn cũng mang lại tính linh hoạt hơn về mặt đăng ký và mua lại của nhà đầu tư (ví dụ: mở cửa sổ thanh khoản theo quý hoặc theo năm) – một lợi thế cốt lõi so với các quỹ đầu tư tư nhân truyền thống, thường yêu cầu nhà đầu tư khóa tiền trong suốt vòng đời của chúng.

Đối với các nhà quản lý quỹ và giám đốc điều hành doanh nghiệp, một nguồn vốn ổn định và nhất quán cho phép họ thoát khỏi vòng xoáy tài chính thường xuyên và tập trung vào quản lý kinh doanh, hoạt động đầu tư và tạo ra lợi nhuận, từ đó nâng cao khả năng phục hồi của công ty trước những biến động ngắn hạn của thị trường. Ban quản lý có thể đưa ra quyết định dựa trên chiến lược dài hạn thay vì phản ứng thụ động trước những áp lực thị trường tức thời.

Điều gì làm cho DATCO trở nên độc đáo?

Định nghĩa cốt lõi của Công ty Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số (DATCO) là một công ty đại chúng nắm giữ một lượng lớn tài sản kỹ thuật số trên bảng cân đối kế toán một cách chiến lược như một chức năng kinh doanh cốt lõi. Không giống như các công ty truyền thống chỉ nắm giữ một lượng nhỏ tiền điện tử như các khoản đầu tư ngẫu nhiên hoặc công cụ vận hành, mô hình kinh doanh của DATCO hoàn toàn xoay quanh việc tích lũy và quản lý tài sản kỹ thuật số. MicroStrategy, một công ty tiên phong trong lĩnh vực này, đã chuyển đổi dự trữ tiền mặt của mình thành Bitcoin vào tháng 8 năm 2020, thiết lập một chuẩn mực cho các công ty tiếp theo.

Điểm độc đáo của DATCO nằm ở bản chất kép: vừa là một công ty đại chúng, vừa là một công cụ thị trường vốn, cung cấp cho nhà đầu tư cơ hội tiếp cận trực tiếp với các tài sản kỹ thuật số cụ thể. Điều này mang đến cho nhà đầu tư một lựa chọn thay thế hấp dẫn — tiếp cận gián tiếp thông qua DATCO, thay vì trực tiếp nắm giữ tài sản kỹ thuật số hoặc thông qua các quỹ ETF. Đầu tư vào DATCO được coi là một "phương án thay thế đòn bẩy, có hệ số beta cao" so với tài sản cơ sở, cho phép nhà đầu tư tiếp cận được mức độ tiếp cận được khuếch đại thông qua cấu trúc vốn chủ sở hữu quen thuộc.

Mô hình này được xây dựng dựa trên "chu kỳ phản xạ", cho phép tăng trưởng nhanh chóng khi điều kiện thị trường thuận lợi: khi giá của một tài sản kỹ thuật số (như Bitcoin) tăng, cổ phiếu của DATCO thường được giao dịch ở mức cao hơn đáng kể so với giá trị tài sản ròng (NAV). Mức cao này cho phép công ty huy động vốn mới thông qua chương trình "phát hành theo giá thị trường" (ATM), phát hành cổ phiếu với mức cao hơn NAV. Sau đó, công ty sử dụng số tiền thu được để mua thêm tài sản kỹ thuật số, cuối cùng là tăng giá trị trên mỗi cổ phiếu cho các nhà đầu tư hiện tại.

Vòng phản hồi tích cực này là động lực tăng trưởng mạnh mẽ, nhưng cũng rất mong manh - nó phụ thuộc rất nhiều vào tâm lý thị trường và sự tăng liên tục của giá tài sản.

Góc nhìn lịch sử: DATCO và các công cụ vốn cố định khác

Mặc dù DATCO có vẻ như là một hiện tượng mới, nhưng chúng có những điểm tương đồng đáng kinh ngạc với các công cụ đầu tư trước đây, vốn cung cấp đòn bẩy tài chính cho các loại tài sản cụ thể. Các công cụ vốn cố định như quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REIT) và công ty hợp danh hữu hạn (MLP) hoạt động theo nguyên tắc tương tự: tận dụng các điều kiện thị trường thuận lợi và vốn chi phí thấp để tạo ra lợi nhuận.

Hoạt động kinh doanh cốt lõi của các quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REIT) là sở hữu, vận hành hoặc tài trợ cho các bất động sản sinh lời. Khi REIT giao dịch ở mức giá cao hơn giá trị tài sản ròng (NAV), họ thường phát hành cổ phiếu mới để huy động vốn, sau đó sử dụng số tiền này để mua thêm bất động sản, tạo ra một chu kỳ tích cực. Tuy nhiên, mô hình này rất dễ bị ảnh hưởng bởi biến động lãi suất, suy thoái kinh tế và tâm lý thị trường bất động sản. Nếu mức giá cao hơn này biến mất, khả năng huy động vốn chi phí thấp của REIT sẽ biến mất, và họ có thể phải đối mặt với áp lực kép từ việc trả nợ và mở rộng danh mục đầu tư.

Các công ty Hợp danh Hữu hạn Chủ chốt (MLP) trong lĩnh vực năng lượng cũng có những điểm tương đồng về mặt lịch sử với các công ty Hợp danh Hữu hạn (DATCO). MLP thường sở hữu và vận hành cơ sở hạ tầng năng lượng (như đường ống dẫn dầu và khí đốt), với giá trị của họ gắn liền trực tiếp với sức khỏe của ngành năng lượng và giá cả hàng hóa. Trước đây, MLP cũng dựa vào thị trường vốn để huy động vốn, với hiệu suất hoạt động được đòn bẩy cao dựa trên tài sản cơ sở. Tương tự như DATCO, MLP cung cấp cho nhà đầu tư quyền tiếp cận một loại tài sản cụ thể thông qua các công cụ được giao dịch công khai và được hưởng ưu đãi thuế.

Những rủi ro cốt lõi mà các công cụ này phải đối mặt—tính dễ vỡ trong tài trợ, sự phụ thuộc vào phí bảo hiểm đầu cơ và độ nhạy cảm với biến động thị trường—cũng giống hệt với những rủi ro mà DATCO phải đối mặt. Điều này có nghĩa là những thách thức mà DATCO phải đối mặt không chỉ riêng trong lĩnh vực tài sản kỹ thuật số mà còn là đặc thù của tất cả các mô hình kinh doanh đóng vai trò là công cụ vốn vĩnh viễn có đòn bẩy cho các loại tài sản cụ thể.

Các công ty có thể tồn tại trong lĩnh vực này không phải là những công ty chỉ dựa vào "chu kỳ phản xạ" để tạo ra lợi nhuận, mà là những công ty có thể đối phó với "giai đoạn suy thoái" không thể tránh khỏi của chu kỳ bằng cách xây dựng các doanh nghiệp ổn định hơn và tạo ra nhiều giá trị hơn.

Triển vọng phát triển: Cơ hội và rủi ro song hành

Quỹ đạo tăng trưởng ngắn hạn của các công ty quản lý quỹ tài sản kỹ thuật số hiện đang là tâm điểm tranh luận trên thị trường. Những người lạc quan tin rằng nhiều yếu tố sẽ thúc đẩy sự mở rộng liên tục của họ.

Thượng nghị sĩ Hoa Kỳ Tim Scott, một đảng viên Cộng hòa đến từ Nam Carolina, và Cynthia Lummis, một đảng viên Cộng hòa đến từ Wyoming, đã nỗ lực thúc đẩy tính minh bạch trong quy định về tài sản kỹ thuật số. Nhiếp ảnh gia: Liam Kennedy/Bloomberg

Thứ nhất, tính minh bạch về quy định đang dần được cải thiện. Khi các chính phủ trên khắp thế giới, bao gồm cả Hoa Kỳ, xây dựng khuôn khổ quy định chặt chẽ hơn cho tài sản kỹ thuật số, niềm tin của các nhà đầu tư tổ chức đang tăng lên. Đồng thời, các cơ quan quản lý đang chuyển từ cách tiếp cận thận trọng chờ đợi sang chủ động tìm hiểu việc tích hợp tài sản kỹ thuật số vào hệ thống tài chính hiện hành, tạo ra một môi trường dễ dự đoán hơn cho hoạt động kinh doanh và sự tham gia của nhà đầu tư.

Minh họa các "altcoin" như Ethereum, Ripple và Litecoin. Những tài sản này có thể mang đến cơ hội tăng trưởng cho các DATCO đang tìm cách đa dạng hóa ngoài Bitcoin. (Nguồn ảnh: Jack Taylor/Getty Images)

Thứ hai, xu hướng các nhà đầu tư tổ chức chuyển sang tài sản kỹ thuật số là không thể đảo ngược. Khảo sát Nhà đầu tư Tổ chức EY năm 2025 cho thấy đại đa số các nhà đầu tư tổ chức có kế hoạch tăng phân bổ tài sản kỹ thuật số, với mục tiêu cốt lõi là đa dạng hóa danh mục đầu tư. Ngoài Bitcoin, thị trường còn quan tâm đến Ethereum, các tài sản thực được token hóa (chẳng hạn như trái phiếu chính phủ được token hóa) và stablecoin. Trong những năm tới, việc token hóa tài sản truyền thống dự kiến ​​sẽ trở thành một ngành công nghiệp nghìn tỷ đô la, mở ra những lĩnh vực mới rộng lớn cho các DATCO. Sự phổ biến của stablecoin cũng phản ánh xu hướng này—ví dụ, sau đợt IPO thành công của Circle vào tháng 6 năm 2025, vốn hóa thị trường stablecoin hiện tại đã vượt quá 307 tỷ đô la, gấp ba lần quy mô của thị trường DATCO.

Cuối cùng, những lợi thế độc đáo của tài sản kỹ thuật số - chẳng hạn như thanh toán nhanh hơn, chi phí tài chính thấp hơn và tính minh bạch cao hơn - khiến chúng trở thành lựa chọn lý tưởng cho các thủ quỹ doanh nghiệp: chúng có thể tối ưu hóa việc quản lý tiền mặt và khai thác những giá trị không thể đạt được thông qua các công cụ truyền thống. Hơn nữa, các công ty công nghệ tài chính đang nhanh chóng phát triển các giải pháp giúp các DATCO cải thiện hiệu quả hoạt động.

Những rủi ro đằng sau lợi ích

Tuy nhiên, giống như các công cụ vốn cố định khác, mô hình DATCO mang trong mình những rủi ro đáng kể. Rủi ro cốt lõi nằm ở logic cốt lõi của mô hình: một "vòng lặp phản xạ" được thúc đẩy bởi phí giao dịch. Mặc dù mô hình này hoạt động trơn tru trong giai đoạn thị trường tăng trưởng bền vững, nhưng nó có thể nhanh chóng sụp đổ nếu tâm lý thị trường đảo ngược. Việc phí giao dịch biến mất có thể gây ra một vòng lặp phản hồi tiêu cực: các công ty muốn huy động vốn phải chịu sự pha loãng vốn chủ sở hữu đáng kể hoặc phải gánh chịu chi phí nợ cao.

Tương tự như các quỹ đầu tư bất động sản (REIT), các yếu tố thị trường bên ngoài như lãi suất và chi phí vốn cũng ảnh hưởng đến việc định giá tài sản của DATCO. (Nguồn ảnh: Charles Krupa/AP, ảnh lưu trữ)

Điều này dẫn đến một vấn đề cốt lõi khác: chi phí tài chính. Nhiều DATCO thiếu doanh thu hoạt động đáng kể và phụ thuộc rất nhiều vào thị trường vốn để huy động vốn. Mặc dù phát hành cổ phiếu ưu đãi là một công cụ tài chính mạnh mẽ, nhưng đó không phải là lựa chọn duy nhất—một số công ty cũng sử dụng trái phiếu chuyển đổi và các công cụ nợ khác. Việc phụ thuộc vào loại vốn này, đặc biệt là nợ, có thể dẫn đến cấu trúc doanh nghiệp mong manh: khả năng trả nợ và tái cấp vốn nợ trở thành mối lo ngại đáng kể trong thời kỳ thị trường suy thoái. Sự ổn định tài chính của các công ty có vốn hóa thị trường bị đòn bẩy cao so với giá tài sản cơ sở sẽ đặc biệt dễ bị tổn thương.

Hơn nữa, việc quá tập trung vào việc tăng giá trị tài sản có thể khiến các nhà đầu tư và ban quản lý bỏ qua những chi phí tiềm ẩn của việc nắm giữ tài sản kỹ thuật số. Ngoài vốn ban đầu, việc lưu ký tài sản kỹ thuật số, bảo mật, tuân thủ và quản lý rủi ro đều đòi hỏi đầu tư liên tục. Giống như tất cả các thị trường tài chính, thị trường tài sản kỹ thuật số luôn biến động, đòi hỏi các công ty phải thiết lập khuôn khổ rủi ro phức tạp, hệ thống quản trị mạnh mẽ và năng lực vận hành vượt trội để giảm thiểu gian lận và các mối đe dọa an ninh mạng. Các công ty chỉ tập trung vào tiềm năng tăng trưởng giá mà bỏ qua những phát triển cơ sở hạ tầng quan trọng này sẽ phải đối mặt với những rủi ro đáng kể.

Thị trường trưởng thành sẽ thúc đẩy sự khác biệt giữa những người tham gia

Nhìn về tương lai, thị trường kho bạc tài sản kỹ thuật số có thể sẽ chứng kiến ​​sự phân hóa đáng kể. Các công ty muốn tồn tại và trở thành những người dẫn đầu lâu dài sẽ cần phải vượt ra khỏi chiến lược "mua và nắm giữ" đơn thuần và tạo ra lợi nhuận bền vững từ các khoản đầu tư của mình.

Các con đường để đạt được mục tiêu này có thể bao gồm phát triển các sản phẩm hoặc dịch vụ hỗ trợ, theo đuổi tích hợp theo chiều dọc hoặc tham gia vào các giao thức DeFi (như staking và cho vay) để tạo thêm doanh thu. Việc staking đặc biệt quan trọng—nó có thể làm tăng lượng tài sản cơ bản nắm giữ và tăng giá trị gia tăng của mỗi token mà không cần phải phát hành thêm cổ phiếu.

Các DATCO thành công nhất thường thể hiện mô hình kinh doanh rõ ràng, đáng tin cậy, vượt qua cả việc tận dụng tâm lý thị trường. Bằng cách nội bộ hóa các khía cạnh chính của chuỗi giá trị tài sản kỹ thuật số (như lưu ký, giao dịch và quản lý tài sản), DATCO có thể nâng cao khả năng kiểm soát và hiệu quả hoạt động, mang đến cho người dùng trải nghiệm mượt mà và tích hợp hơn.

Hơn nữa, tích hợp theo chiều dọc giúp giảm sự phụ thuộc vào bên thứ ba bên ngoài, giảm thiểu rủi ro và tiết kiệm chi phí bằng cách loại bỏ các trung gian. Hơn nữa, việc kiểm soát nhiều mắt xích hơn trong chuỗi giá trị cho phép DATCO hiểu sâu hơn về hành vi người dùng và xu hướng thị trường, thúc đẩy đổi mới và phát triển các sản phẩm mới có nhu cầu cao.

DATCO đang hợp tác với các nhà cung cấp ví tiền điện tử như MetaMask để tạo ra lợi nhuận từ tài sản kho bạc. Nhiếp ảnh gia: Gabby Jones/Bloomberg

Sức hấp dẫn của các công ty quản lý quỹ tài sản kỹ thuật số là hiển nhiên - chúng hứa hẹn sẽ khuếch đại lợi nhuận và mở ra một kỷ nguyên mới cho tài chính doanh nghiệp. Tuy nhiên, các nhà đầu tư và nhà phân tích cần nhìn xa hơn khái niệm "tăng giá tài sản" hời hợt: sức mạnh của một DATCO không được đo lường bằng quy mô tài sản kỹ thuật số nắm giữ ở đỉnh cao của thị trường tăng giá, mà là khả năng ứng phó với biến động thị trường, quản lý chi phí tài chính một cách thận trọng và xây dựng một mô hình kinh doanh bền vững, có khả năng chống chịu với sự suy thoái của thị trường tài sản kỹ thuật số. Các công ty cân bằng được những yếu tố này không chỉ tồn tại mà còn khẳng định mình là những người tiên phong thực sự trong thế hệ hệ thống tài chính tiếp theo.