Bài viết bởi: Metrics Ventures

Diễn biến của vàng trong năm qua đặc biệt ấn tượng. Quan trọng hơn, cơ cấu cầu đã trải qua một sự thay đổi đáng kể: các ngân hàng trung ương và chính phủ các quốc gia đã thể hiện sự gia tăng rõ rệt trong việc sẵn sàng phân bổ tài sản. Điều này không còn có thể chỉ đơn giản được giải thích là phòng ngừa lạm phát hoặc giao dịch trú ẩn an toàn ngắn hạn. Một cách hiểu hợp lý hơn là vàng đang phản ứng với một sự thay đổi sâu sắc hơn - sự định giá lại uy tín của tiền tệ quốc gia và hiệu quả của quản trị toàn cầu.

Sự chuyển biến này đã được thảo luận nhiều lần tại Diễn đàn Davos năm nay. Dù trong chương trình nghị sự chính thức hay các cuộc thảo luận riêng tư, các chủ đề chung đều là "sự mất cân bằng trong quản trị toàn cầu", "sự sụp đổ của trật tự cũ" và "chúng ta đang bước vào một giai đoạn không thể quay trở lại". Hôm thứ Ba, bài phát biểu của Thủ tướng Canada Mark Carney tại Davos đã thể hiện rõ sự bất an lan rộng này. Ông thẳng thắn tuyên bố rằng cái gọi là "trật tự quốc tế dựa trên luật lệ" đang sụp đổ, và nhân loại đang chuyển từ một câu chuyện từng hữu ích nhưng có phần hư cấu sang một thực tế tàn khốc hơn: cạnh tranh giữa các cường quốc không còn bị kiềm chế, hội nhập kinh tế bị vũ khí hóa, và các quy tắc được áp dụng một cách có chọn lọc đối với những kẻ quyền lực.

Carney không chỉ đơn thuần đổ lỗi cho một quốc gia cụ thể nào về vấn đề này, mà chỉ ra một sự thay đổi tổng thể hơn trong hoàn cảnh. Khi thuế quan, cơ sở hạ tầng tài chính, chuỗi cung ứng, và thậm chí cả các cam kết an ninh có thể được sử dụng như con bài mặc cả, các thể chế đa phương mà các cường quốc tầm trung và các nền kinh tế mở dựa vào—cho dù đó là WTO, Liên Hợp Quốc, hay các khuôn khổ dựa trên quy tắc khác—đang mất đi sức mạnh ràng buộc của chúng. Trong môi trường này, việc tiếp tục giả vờ rằng các quy tắc vẫn đang hoạt động đúng cách trở thành sự tự lừa dối. Ông sử dụng phép ẩn dụ của Havel về "sống trong dối trá" để nhắc nhở các quốc gia rằng rủi ro thực sự không nằm ở trật tự đang thay đổi, mà nằm ở việc mọi người tiếp tục hành động theo ngôn ngữ và giả định của trật tự cũ.

Quan trọng hơn, Carney liên tục nhấn mạnh không phải sự đối đầu về ý thức hệ, mà là sự thay đổi trong các lựa chọn quản trị. Khi các quy tắc không còn tự động đảm bảo an ninh, các quốc gia sẽ chuyển sang một hình thức hợp lý khác: tăng cường quyền tự chủ chiến lược, đa dạng hóa sự phụ thuộc và xây dựng khả năng chống chịu trước áp lực. Ông coi đây là logic quản lý rủi ro điển hình, chứ không phải là sự phản bội các giá trị. Nhưng chính ở điểm này, nền tảng mà trật tự cũ dựa vào bắt đầu sụp đổ—bởi vì một khi các quốc gia không còn tin rằng hệ thống có thể cung cấp bền vững các hàng hóa công cộng, họ sẽ thay vào đó mua "bảo hiểm" cho chính mình.

Nếu tách các cuộc thảo luận tại Davos khỏi bối cảnh quốc gia cụ thể, chúng ta sẽ thấy một xu hướng chung sâu sắc hơn: các quốc gia không đột nhiên trở nên bảo thủ hơn, mà thay vào đó đã bắt đầu chấp nhận tiền đề rằng hệ thống quản trị toàn cầu hiện tại vẫn có thể điều phối các trách nhiệm về tài chính, tiền tệ và quốc tế trong dài hạn. Khi tiền đề này không còn được tin tưởng rộng rãi, hành vi quốc gia sẽ chuyển từ "phân công lao động trong khuôn khổ luật lệ" sang "chuẩn bị cho sự bất ổn". Sự chuyển đổi này cuối cùng sẽ được phản ánh trong các lĩnh vực cơ bản nhất: nợ công, chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ.

Chính tại đây, những rạn nứt trong quản trị toàn cầu bắt đầu len lỏi vào định giá tài chính. Nợ quốc gia không còn chỉ là công cụ kiểm soát kinh tế vĩ mô, mà đang được xem xét lại như một sự chiết khấu năng lực quản trị và các ràng buộc chính trị; tiền tệ quốc gia không còn chỉ là phương tiện trao đổi, mà còn phải đồng thời đảm nhiệm các chức năng của cam kết liên thời gian, trách nhiệm quốc tế và đệm chống khủng hoảng. Một khi thị trường bắt đầu nghi ngờ liệu những vai trò này có còn được thực hiện đồng thời hay không, tác động đến uy tín tiền tệ không còn là một kịch bản cực đoan, mà là một quá trình dần dần nhưng không thể đảo ngược.

Tất cả những điều này không bắt nguồn từ những thất bại về tài chính của bất kỳ quốc gia nào, mà nằm sâu trong hệ thống tiền tệ quốc tế hiện hành. Hệ thống lấy đồng đô la làm trung tâm quy định rằng thế giới phải có một trung tâm thâm hụt dài hạn để hấp thụ các khoản tiết kiệm từ bên ngoài, và thặng dư và thâm hụt không phải là ngẫu nhiên, mà là sự phân chia vai trò cứng nhắc được củng cố bởi hệ thống. Đồng đô la vừa là tiền tệ chủ quyền của Hoa Kỳ vừa là nền tảng của dự trữ toàn cầu, định giá và tài sản trú ẩn an toàn. Điều này có nghĩa là nhu cầu toàn cầu đối với "tài sản đô la không rủi ro" sẽ càng tăng cao khi sự bất ổn gia tăng. Để cung cấp những tài sản như vậy cho thế giới, Hoa Kỳ chỉ có thể thực hiện vai trò này thông qua việc liên tục vay nợ nước ngoài.

Trong môi trường tài chính hóa và dòng vốn tự do, sự phân công lao động này càng được khuếch đại. Thặng dư thương mại không còn được hấp thụ chủ yếu thông qua điều chỉnh giá cả hàng hóa hoặc tỷ giá hối đoái, mà thay vào đó được chuyển hóa thành các khoản đầu tư dài hạn vào trái phiếu kho bạc Mỹ và các tài sản tài chính bằng đô la; thâm hụt không còn được kiềm chế ngay lập tức, mà bị trì hoãn và hấp thụ thông qua sự can thiệp của hệ thống tài chính và ngân hàng trung ương. Chừng nào thế giới còn tin vào sự an toàn không thể thay thế của các tài sản bằng đô la trong thời kỳ khủng hoảng, sự mất cân bằng này có thể kéo dài và thậm chí còn được coi là một trong những nguồn ổn định hệ thống.

Tuy nhiên, khi niềm tin vào quản trị suy giảm, các ràng buộc pháp lý yếu đi và các công cụ tài chính thường xuyên bị lạm dụng, sự mất cân bằng cấu trúc này bắt đầu được định giá lại. Thặng dư và thâm hụt thương mại không còn chỉ là hiện tượng kinh tế vĩ mô đơn thuần, mà trở thành những rủi ro tiềm tàng. Chính trong bối cảnh đó, Nhật Bản và Trung Quốc, cả hai đều là các quốc gia thặng dư, đã dần dần đi theo những con đường khác nhau.

Tuy nhiên, khi niềm tin vào quản trị suy giảm, các ràng buộc pháp lý yếu đi và các công cụ tài chính thường xuyên bị lạm dụng, sự mất cân bằng cấu trúc này bắt đầu được định giá lại. Thặng dư và thâm hụt thương mại không còn chỉ là hiện tượng kinh tế vĩ mô đơn thuần, mà trở thành những rủi ro tiềm tàng. Chính trong bối cảnh đó, Nhật Bản và Trung Quốc, cả hai đều là các quốc gia thặng dư, đã dần dần đi theo những con đường khác nhau.

Trong hệ thống này, Nhật Bản đóng vai trò điển hình và "hợp tác" nhất với tư cách là một quốc gia thặng dư. Dưới áp lực bên ngoài và những ràng buộc về quy định, Nhật Bản đã chọn cách hấp thụ chi phí điều chỉnh thông qua việc tăng giá tiền tệ, tự do hóa tài chính và các chính sách tiền tệ nới lỏng dài hạn, nhờ đó duy trì sự ổn định của trật tự tổng thể. Chiến lược này đã giảm ma sát trong ngắn hạn, nhưng lại biến các điều chỉnh cơ cấu thành tăng trưởng kinh tế trong nước thấp, nợ cao và sự can thiệp sâu rộng của ngân hàng trung ương. Thặng dư không biến mất mà được nội hóa như cái giá của sự trì trệ dài hạn, và khả năng quốc tế hóa tiền tệ của Nhật Bản đã bị hạn chế đáng kể trong quá trình này.

Trung Quốc gia nhập hệ thống này muộn hơn, và giai đoạn phát triển cũng như những hạn chế nội bộ của nước này khác biệt đáng kể so với Nhật Bản. Đối mặt với thặng dư thương mại ngày càng tăng và áp lực từ bên ngoài, Trung Quốc đã không lựa chọn giải quyết nhanh chóng vấn đề thương mại thông qua các kênh giá cả và tài chính. Thay vào đó, nước này duy trì quyền tự chủ chính sách ở mức tối đa trong khuôn khổ quản lý tỷ giá hối đoái, kiểm soát tài khoản vốn và nâng cấp công nghiệp. Lựa chọn này từ lâu đã gây tranh cãi, với những cáo buộc về việc "bóp méo luật lệ" hay "lợi dụng kẽ hở pháp luật". Tuy nhiên, xét từ góc độ quản trị, đây dường như là một sự sắp xếp chiến lược nhằm mua thời gian và không gian cho quá trình chuyển đổi nội bộ trong hệ thống hiện có, chứ không phải chỉ đơn thuần là sự lợi dụng kẽ hở pháp lý giữa các thể chế.

Quan trọng hơn, con đường này không chỉ dừng lại ở việc "duy trì thặng dư thương mại", mà còn đang âm thầm thay đổi cấu trúc nhu cầu Nhân dân tệ. Khi vị thế của Trung Quốc trong thương mại toàn cầu, sản xuất và các chuỗi cung ứng quan trọng ngày càng tăng, Nhân dân tệ không còn chỉ là công cụ thanh toán đơn thuần, mà ngày càng được nhiều nền kinh tế coi là một lựa chọn khả thi để giảm sự phụ thuộc vào bên ngoài và đa dạng hóa rủi ro tiền tệ. Trong bối cảnh các lệnh trừng phạt địa chính trị và tài chính leo thang, việc chỉ dựa vào hệ thống đô la Mỹ đang được xem là một rủi ro, tạo động lực chiến lược rõ ràng cho nhu cầu thanh toán bằng Nhân dân tệ, tài trợ bằng Nhân dân tệ và phân bổ tài sản bằng Nhân dân tệ.

Một khi nhu cầu về Nhân dân tệ chuyển từ sử dụng thụ động sang phân bổ chủ động, tác động của nó sẽ không còn giới hạn ở cấp độ thương mại mà sẽ lan rộng đến cấp độ tài chính. Các trường hợp sử dụng thường xuyên và ổn định hơn có nghĩa là thị trường cần một lượng Nhân dân tệ dự trữ lớn hơn và có tính thanh khoản cao hơn để đáp ứng nhu cầu này. Tính thanh khoản tăng lên, đến lượt nó, sẽ ảnh hưởng đến định giá tài sản, dần dần chuyển các tài sản Nhân dân tệ từ "định giá theo chính sách trong nước" sang "logic định giá gần với phạm vi quốc tế hơn". Quá trình này không phụ thuộc vào việc tự do hóa vốn hoàn toàn mà được thúc đẩy nhiều hơn bởi nhu cầu thực tế; đó là một sự thay đổi dần dần nhưng không thể đảo ngược.

Chính trong sự tương phản này mà "sự trỗi dậy của phương Đông và sự suy tàn của phương Tây" một lần nữa trở thành chủ đề đáng được thảo luận nghiêm túc trong những năm gần đây. Nó không còn là một đánh giá cảm tính về sự trỗi dậy và suy tàn của một quốc gia cụ thể, mà là sự phản ánh những thay đổi trong chi phí của các vai trò trong hệ thống. Khi khả năng tự điều chỉnh của hệ thống đô la giảm sút, không gian cho các trung tâm thâm hụt tiếp tục hấp thụ sự mất cân bằng thông qua nợ và mở rộng tài chính đang thu hẹp; đồng thời, các nền kinh tế thặng dư đang ngày càng trở nên quan trọng trong chuỗi công nghiệp, an ninh và các thỏa thuận khu vực. Trong quá trình này, Trung Quốc, bằng cách không hoàn toàn sao chép con đường điều chỉnh của Nhật Bản, đã giữ lại được không gian công nghiệp, chính sách và tiền tệ, mang lại cho nước này sự linh hoạt chiến lược lớn hơn trong việc tái cấu trúc hệ thống.

Tuy nhiên, sự thay đổi này không đồng nghĩa với sự hình thành một loại tiền tệ mới, duy nhất và thống trị. Một viễn cảnh thực tế hơn là sự chuyển dịch sang một hệ thống tiền tệ đa trung tâm và cùng tồn tại. Vị thế trung tâm của đồng đô la Mỹ có thể bị suy yếu, nhưng sẽ không biến mất nhanh chóng; vị thế của đồng nhân dân tệ trong thanh toán thương mại, tài chính khu vực và cung cấp thanh khoản sẽ dần tăng lên, nhưng không phải trên cơ sở thả nổi hoàn toàn, mà dựa nhiều hơn vào mạng lưới thương mại, chiều sâu chuỗi công nghiệp và độ tin cậy của chính sách. Quốc tế hóa tiền tệ ở đây không còn là một nhãn hiệu thể chế, mà là kết quả của việc sử dụng nó.

Tuy nhiên, sự thay đổi này không đồng nghĩa với sự hình thành một loại tiền tệ mới, duy nhất và thống trị. Một viễn cảnh thực tế hơn là sự chuyển dịch sang một hệ thống tiền tệ đa trung tâm và cùng tồn tại. Vị thế trung tâm của đồng đô la Mỹ có thể bị suy yếu, nhưng sẽ không biến mất nhanh chóng; vị thế của đồng nhân dân tệ trong thanh toán thương mại, tài chính khu vực và cung cấp thanh khoản sẽ dần tăng lên, nhưng không phải trên cơ sở thả nổi hoàn toàn, mà dựa nhiều hơn vào mạng lưới thương mại, chiều sâu chuỗi công nghiệp và độ tin cậy của chính sách. Quốc tế hóa tiền tệ ở đây không còn là một nhãn hiệu thể chế, mà là kết quả của việc sử dụng nó.

Trong quá trình tiến hóa của hệ thống này, logic về tài sản dự trữ cũng thay đổi. Vàng đã trở lại vị trí trung tâm không phải vì nó có thể mang lại lợi nhuận, mà vì nó độc lập với cơ sở thuế, sự ổn định chính trị hay các cam kết quốc tế của bất kỳ quốc gia nào, và là phản ứng trực tiếp đối với sự bất ổn về quản trị. Nó cung cấp cho các quốc gia một lựa chọn dự trữ phi chủ quyền và phi tín dụng, khiến nó đặc biệt phù hợp để đóng vai trò trong môi trường thiếu sự đồng thuận và các ràng buộc pháp lý yếu kém.

Bitcoin đại diện cho một cấp độ khác của tài sản phi chủ quyền. Mặc dù đã tụt hậu so với vàng và một số tài sản truyền thống trong một năm rưỡi qua, nhưng logic cốt lõi của nó vẫn chưa bị bác bỏ. Là một tài sản kỹ thuật số khan hiếm, không phụ thuộc vào bất kỳ hệ thống quản trị nào, nó giống như một lựa chọn dài hạn cho hình thức tiền tệ tương lai. Khi quá trình tái cấu trúc hệ thống tiền tệ dần trở nên rõ ràng và thanh khoản được phân bổ lại, logic định giá của nó có nhiều khả năng sẽ bắt kịp sau này hơn là dẫn đầu trong giai đoạn đầu.

Nếu cuối cùng chúng ta ghép nối những manh mối này lại với nhau, chúng ta sẽ thấy rằng sự thay đổi trật tự không tên này thực sự không làm thay đổi cán cân quyền lực ngắn hạn, mà chỉ là những điều kiện tiên quyết cho sự tồn tại của tài sản. Khi các quy tắc không còn tự động đảm bảo an ninh, và khi chính tín dụng tiền tệ trở thành một rủi ro cần được phòng ngừa, vấn đề cốt lõi của việc phân bổ tài sản không còn là đặt cược vào ai sẽ thắng, mà là làm thế nào để duy trì khả năng tồn tại trong một thế giới mà sự bất ổn là điều bình thường.

Trong bối cảnh này, vàng đại diện cho một phản ứng phòng thủ, trong khi sự lựa chọn mang tính định hướng hơn được thể hiện qua đồng Nhân dân tệ và Bitcoin. Nhân dân tệ đại diện cho tính thanh khoản thực sự được nhúng trong trật tự mới, một sự đặt cược vào việc tái cấu trúc tiền tệ được thúc đẩy bởi thương mại, công nghiệp và nhu cầu thực tế; mặt khác, Bitcoin đại diện cho sự phòng ngừa rủi ro tối ưu trước sự bất ổn về quản trị, một lựa chọn dài hạn tách rời khỏi bất kỳ hệ thống chủ quyền nào. Việc lựa chọn chúng không phải là sự thể hiện lập trường, mà là kết quả phân bổ tài sản nhất quán khi những rạn nứt trong quản trị toàn cầu đã trở nên rõ ràng.

Lịch sử không diễn ra thông qua những sự kiện kịch tính. Thường thì chỉ khi nhìn lại một thời điểm nhất định, chúng ta mới nhận ra trật tự đã thay đổi một cách âm thầm như thế nào.