Bài viết được thực hiện bởi: K1 Research & Klein Labs

Nhìn lại năm 2025, đó không chỉ đơn thuần là một thị trường tăng hay giảm, mà là sự định vị lại ngành công nghiệp tiền điện tử trong nhiều bối cảnh chính trị, tài chính và công nghệ khác nhau—đặt nền móng cho một chu kỳ trưởng thành và được thể chế hóa hơn vào năm 2026.

Lịch tóm tắt các sự kiện hàng tháng năm 2025 (Nguồn: Klein Labs)

Đầu năm nay, lễ nhậm chức của Trump và các sắc lệnh hành pháp về chiến lược tài sản kỹ thuật số đã thay đổi đáng kể kỳ vọng của cơ quan quản lý. Đồng thời, việc phát hành token $TRUMP đã đưa tiền điện tử vào dòng chính, khẩu vị rủi ro của thị trường tăng nhanh, và Bitcoin lần đầu tiên vượt mốc 100.000 đô la, hoàn thành bước nhảy vọt đầu tiên từ "tài sản đầu cơ" thành "tài sản chính trị và vĩ mô".

Sau đó, thị trường nhanh chóng phản ứng với những hạn chế thực tế. Sự thoái trào của các loại tiền điện tử do người nổi tiếng tạo ra, sự tăng vọt giá của Ethereum và vụ hack Bybit đình đám đều phơi bày những vấn đề về đòn bẩy cao, kiểm soát rủi ro yếu kém và sự phụ thuộc quá mức vào các câu chuyện. Từ tháng 2 đến tháng 4, thị trường tiền điện tử dần hạ nhiệt sau cơn sốt, với các chính sách thuế quan kinh tế vĩ mô tác động đến các tài sản rủi ro truyền thống, khiến các nhà đầu tư phải đánh giá lại tầm quan trọng của tính bảo mật, tính thanh khoản và giá trị cơ bản trong định giá tài sản.

Hiệu suất của Ethereum trong giai đoạn này đặc biệt tiêu biểu: ETH chịu áp lực so với Bitcoin, nhưng điểm yếu này không bắt nguồn từ sự xuống cấp về công nghệ hay cơ sở hạ tầng. Ngược lại, trong nửa đầu năm 2025, Ethereum tiếp tục tiến bộ trên các lộ trình quan trọng như giới hạn phí gas, dung lượng Blob, độ ổn định của node, zkEVM và PeerDAS, liên tục cải thiện khả năng cơ sở hạ tầng của mình. Tuy nhiên, thị trường đã không phản ánh đúng mức giá của những tiến bộ dài hạn này.

Khi bước vào giữa năm, việc sửa chữa cấu trúc và thể chế hóa diễn ra đồng thời. Bản nâng cấp Ethereum Pectra và hội nghị Bitcoin 2025 đã hỗ trợ cả công nghệ và câu chuyện, trong khi đợt IPO của Circle đánh dấu sự tích hợp sâu rộng của stablecoin và tài chính tuân thủ. Việc thực thi chính thức Đạo luật GENIUS vào tháng 7 trở thành bước ngoặt mang tính biểu tượng nhất của năm – ngành công nghiệp tiền điện tử lần đầu tiên nhận được sự hỗ trợ lập pháp rõ ràng và có hệ thống tại Hoa Kỳ. Trong bối cảnh đó, Bitcoin đạt mức cao kỷ lục hàng năm. Đồng thời, các nền tảng phái sinh trên chuỗi như Hyperliquid đã trải qua sự tăng trưởng nhanh chóng, và các hình thức mới như mã hóa cổ phiếu và Equity Perps bắt đầu xuất hiện trên thị trường.

Trong nửa cuối năm, dòng vốn và các xu hướng đầu tư cho thấy sự phân hóa rõ rệt. Việc phê duyệt ETF tăng tốc, kỳ vọng về sự tham gia của các quỹ hưu trí và sự khởi đầu của chu kỳ cắt giảm lãi suất đã cùng nhau thúc đẩy định giá của các tài sản chính thống, trong khi các đồng tiền điện tử của người nổi tiếng, các meme và các cấu trúc đòn bẩy cao thường xuyên bị thanh lý. Sự kiện thanh lý quy mô lớn vào tháng 10 trở thành biểu hiện tập trung của việc giải phóng rủi ro trong năm; đồng thời, lĩnh vực bảo mật quyền riêng tư cho thấy sự phát triển theo từng giai đoạn, và các xu hướng mới như thanh toán bằng AI và Perp DEX âm thầm hình thành trong một số lĩnh vực.

Cuối năm chứng kiến ​​thị trường kết thúc trong bối cảnh suy giảm mạnh và thanh khoản thấp. Bitcoin giảm xuống dưới 90.000 đô la, trong khi các tài sản trú ẩn an toàn truyền thống như vàng và bạc lại tăng mạnh, cho thấy sự hội nhập sâu rộng của thị trường tiền điện tử vào hệ thống phân bổ tài sản toàn cầu. Tại thời điểm này, các tài sản tiền điện tử chính thống đã bước vào giai đoạn chạm đáy. Liệu thị trường sẽ tuân theo chu kỳ bốn năm truyền thống với sự phục hồi tiếp theo là sự suy giảm thị trường gấu vào năm 2026, hay phá vỡ chu kỳ và đạt mức cao mới nhờ dòng vốn đầu tư tổ chức liên tục và khung pháp lý tuân thủ mạnh mẽ hơn, sẽ là câu hỏi nghiên cứu quan trọng nhất cho giai đoạn tiếp theo của xu hướng thị trường.

Môi trường kinh tế vĩ mô và chính sách: Những thay đổi cấu trúc năm 2025

1. Sự thay đổi trong định hướng chính sách: Năm 2025 về cơ bản khác biệt so với các chu kỳ trước.

Môi trường kinh tế vĩ mô và chính sách: Những thay đổi cấu trúc năm 2025

1. Sự thay đổi trong định hướng chính sách: Năm 2025 về cơ bản khác biệt so với các chu kỳ trước.

Nhìn lại các chu kỳ khác nhau của ngành công nghiệp tiền điện tử, chính sách và quy định luôn là những biến số ngoại sinh quan trọng ảnh hưởng đến kỳ vọng thị trường, nhưng phương thức hoạt động của chúng đã trải qua một sự thay đổi cơ bản vào năm 2025. Không giống như sự tăng trưởng tự do năm 2017, cách tiếp cận nới lỏng năm 2021 và sự đàn áp toàn diện từ năm 2022 đến năm 2024, năm 2025 đánh dấu một sự chuyển đổi thể chế từ đàn áp sang cho phép, và từ sự mơ hồ sang tiêu chuẩn hóa.

Trong các chu kỳ trước, việc điều tiết chủ yếu can thiệp vào thị trường theo hướng tiêu cực: hoặc làm gián đoạn tâm lý chấp nhận rủi ro ở đỉnh điểm thị trường thông qua các lệnh cấm, điều tra hoặc cưỡng chế, hoặc giải phóng sự bất ổn một cách tập trung thông qua trách nhiệm giải trình trong các thị trường giá xuống. Theo mô hình này, các chính sách thường không bảo vệ hiệu quả các nhà đầu tư hoặc mang lại triển vọng phát triển dài hạn cho ngành, thay vào đó làm trầm trọng thêm những biến động mạnh của chu kỳ. Tuy nhiên, bước sang năm 2025, cách tiếp cận quản trị này bắt đầu trải qua những thay đổi cấu trúc: các sắc lệnh hành pháp được ưu tiên, các cơ quan quản lý áp dụng các lập trường nhất quán hơn và các khung pháp lý được dần dần phát triển, dần thay thế mô hình quản lý trước đây chủ yếu dựa vào việc cưỡng chế từng trường hợp cụ thể.

Nguồn biểu đồ phát triển quy định về tiền điện tử: Messari

Trong quá trình này, sự phát triển của luật pháp về ETF và stablecoin đóng vai trò quan trọng trong việc "neo giữ kỳ vọng". Việc phê duyệt ETF giao ngay đã cho phép các tài sản tiền điện tử như Bitcoin và Ethereum lần đầu tiên có được kênh tuân thủ để phân bổ vốn dài hạn thông qua hệ thống tài chính truyền thống. Đến cuối năm 2025, quy mô của các sản phẩm ETP/ETF liên quan đến Bitcoin và Ethereum đã đạt hàng trăm tỷ đô la, trở thành phương tiện chính cho việc phân bổ vốn tài sản tiền điện tử theo thể chế. Đồng thời, luật pháp liên quan đến stablecoin (như Đạo luật GENIUS) đã làm rõ sự phân tầng của tài sản tiền điện tử ở cấp độ tổ chức: loại nào có "thuộc tính cơ sở hạ tầng tài chính" và loại nào vẫn là tài sản đầu cơ rủi ro cao. Sự phân biệt này đã phá vỡ định giá chung của "tiền điện tử nói chung" và thúc đẩy thị trường bắt đầu phân biệt định giá của các tài sản và lĩnh vực khác nhau.

Điều quan trọng cần lưu ý là môi trường chính sách năm 2025 không tạo ra "sự bùng nổ nhờ lợi ích chính sách" như các chu kỳ trước. Thay vào đó, ý nghĩa quan trọng hơn của nó nằm ở việc cung cấp cho thị trường một giới hạn dưới tương đối rõ ràng: xác định ranh giới của hành vi được phép và phân biệt giữa các tài sản có khả năng tồn tại lâu dài và những tài sản có nguy cơ bị loại bỏ. Trong khuôn khổ này, vai trò của chính sách chuyển từ "thúc đẩy xu hướng thị trường" sang "hạn chế rủi ro", và từ "tạo ra sự biến động" sang "ổn định kỳ vọng". Từ góc nhìn này, sự thay đổi chính sách năm 2025 không phải là động lực trực tiếp của thị trường tăng giá, mà đúng hơn là một nền tảng thể chế.

2. Quỹ đầu tư ưu tiên: Một "Kênh rủi ro thấp" được xây dựng bằng Stablecoin, RWA, ETF và DAT

Trong thị trường tiền điện tử năm 2025, một hiện tượng trái ngược với trực giác nhưng vô cùng quan trọng dần trở nên rõ ràng: tiền không biến mất, nhưng giá cả lại không phản ứng. Vốn hóa thị trường của stablecoin và khối lượng giao dịch trên chuỗi vẫn ở mức cao, và các quỹ ETF giao ngay duy trì dòng vốn ròng chảy vào trong nhiều khung thời gian. Trong khi đó, ngoại trừ một vài tài sản chính thống, hầu hết các altcoin đều trải qua áp lực giảm giá kéo dài. Sự khác biệt giữa hoạt động vốn và hiệu suất giá này tạo thành điểm mấu chốt để hiểu cấu trúc thị trường năm 2025.

So với các chu kỳ trước, stablecoin đóng một vai trò hoàn toàn khác trong quá trình này. Trước đây, stablecoin thường được xem là "tiền tệ trung gian" trong các sàn giao dịch hoặc là công cụ đòn bẩy trong thị trường tăng giá, sự tăng trưởng của chúng thường gắn liền với các hoạt động đầu cơ. Tuy nhiên, vào năm 2025, stablecoin dần dần phát triển thành công cụ để quản lý và thanh toán quỹ. Tổng vốn hóa thị trường của stablecoin tăng từ khoảng 200 tỷ đô la vào đầu năm lên hơn 300 tỷ đô la vào cuối năm, tăng gần 100 tỷ đô la trong năm, trong khi tổng vốn hóa thị trường của altcoin không tăng tương ứng. Đồng thời, khối lượng thanh toán trên chuỗi hàng năm của stablecoin đạt hàng nghìn tỷ đô la, thậm chí vượt cả khối lượng giao dịch hàng năm của các tổ chức thẻ truyền thống xét về giá trị danh nghĩa. Do đó, sự tăng trưởng của stablecoin trong năm 2025 chủ yếu xuất phát từ nhu cầu thanh toán, bù trừ và quản lý quỹ, chứ không phải là đòn bẩy đầu cơ.

Sự phát triển của RWA càng củng cố thêm xu hướng này. Năm 2025, các RWA được triển khai thực sự chủ yếu tập trung vào các tài sản rủi ro thấp như trái phiếu chính phủ, cổ phần quỹ thị trường tiền tệ và các chứng khoán ngắn hạn. Ý nghĩa cốt lõi của chúng không nằm ở việc tạo ra tính đàn hồi giá mới, mà là ở việc xác minh tính khả thi của các tài sản tuân thủ hiện có trên chuỗi. Dữ liệu trên chuỗi cho thấy TVL của các giao thức liên quan đến RWA bắt đầu tăng tốc vào năm 2024 và tiếp tục tăng vào năm 2025 — tính đến tháng 10 năm 2025, TVL của các giao thức RWA đã đạt gần 18 tỷ đô la, cao hơn nhiều lần so với đầu năm 2024.

Mặc dù số tiền này không đủ để trực tiếp tác động đến giá tài sản tiền điện tử ở cấp độ vĩ mô, nhưng tác động cấu trúc của nó khá rõ ràng: RWA cung cấp cho các quỹ trên chuỗi một lựa chọn lợi nhuận gần như không rủi ro, cho phép một số quỹ "duy trì trên chuỗi nhưng không tham gia vào biến động giá tiền điện tử". Do lãi suất vẫn hấp dẫn và các quy định ngày càng rõ ràng hơn, lựa chọn này làm suy yếu nhẹ mối tương quan tích cực truyền thống giữa hoạt động trên chuỗi và giá token, giải thích thêm đặc điểm cấu trúc "tăng nguồn vốn nhưng giảm độ co giãn giá" vào năm 2025.

Tác động của ETF thể hiện rõ hơn ở sự phân tầng quỹ hơn là sự lan tỏa toàn diện. ETF giao ngay cung cấp một kênh phân bổ tuân thủ quy định và ít ma sát cho các tài sản tiền điện tử chính thống như Bitcoin và Ethereum, nhưng con đường cấp vốn này rất chọn lọc. Về quy mô thực tế, tính đến đầu năm 2026, các ETF giao ngay BTC/ETH hàng đầu nắm giữ gần 6%/4% tổng nguồn cung lưu hành của các loại tiền điện tử này, cho thấy sự hấp thụ rõ ràng các quỹ tổ chức ở cấp độ tài sản chính thống. Tuy nhiên, sự gia tăng này không lan rộng sang nhiều loại tài sản khác. Trong quá trình triển khai ETF, tỷ lệ thống trị của BTC (tỷ lệ vốn hóa thị trường của Bitcoin so với tổng vốn hóa thị trường tiền điện tử) không giảm nhanh như thường thấy trong các thị trường tăng giá lịch sử, mà vẫn duy trì ở mức cao, phản ánh rằng các quỹ tổ chức không phân tán sang các tài sản đuôi dài (thường đề cập đến các token xếp hạng ngoài top 100 theo vốn hóa thị trường). Kết quả là, trong khi ETF tăng cường khả năng thu hút vốn của các tài sản hàng đầu, chúng lại làm trầm trọng thêm sự phân hóa cấu trúc trong thị trường.

Cũng đáng chú ý không kém các quỹ ETF là hiện tượng "các công ty vốn chủ sở hữu tiền điện tử" (DAT) nổi lên nhanh chóng vào năm 2025. Các công ty này bao gồm các tài sản kỹ thuật số như BTC, ETH, và thậm chí cả SOL trong bảng cân đối kế toán của họ, và sử dụng các công cụ thị trường vốn như phát hành cổ phiếu, trái phiếu chuyển đổi, mua lại cổ phiếu và thế chấp tiền thu được để định hình cổ phiếu của họ thành "các phương tiện tài chính và tiếp xúc với tiền điện tử có đòn bẩy". Về quy mô, gần 200 công ty đã công khai áp dụng các chiến lược DAT tương tự, nắm giữ tổng cộng hơn 130 tỷ đô la tài sản kỹ thuật số. DAT đã phát triển từ các trường hợp riêng lẻ thành một cấu trúc thị trường vốn có thể theo dõi được. Ý nghĩa cấu trúc của DAT nằm ở chỗ, giống như ETF, chúng tăng cường sức hút của các quỹ đối với các tài sản chính thống, nhưng cơ chế truyền dẫn lại "giống cổ phiếu" hơn - các quỹ tham gia vào chu kỳ định giá và tài chính cổ phiếu hơn là trực tiếp vào tính thanh khoản thứ cấp của các token ít phổ biến, do đó làm trầm trọng thêm sự phân tầng của các quỹ giữa các tài sản chính thống và altcoin.

Tóm lại, nguồn vốn tăng thêm trong năm 2025 không phải là không có, mà đúng hơn là được rót một cách có hệ thống vào các kênh "tuân thủ quy định, có độ biến động thấp và có thể nắm giữ trong thời gian dài".

3. Kết quả thị trường: Phân tầng cấu trúc của các tài sản chính thống và thị trường thay thế

Xét về kết quả giá cuối cùng, thị trường tiền điện tử năm 2025 cho thấy một trạng thái rất trái ngược với trực giác nhưng lại nhất quán về mặt logic: thị trường không sụp đổ, nhưng phần lớn các dự án đều liên tục suy giảm. Theo thống kê của Memento Research về 118 đợt phát hành token năm 2025, khoảng 85% token được định giá thấp hơn giá TGE trên thị trường thứ cấp, với mức giảm FDV trung bình vượt quá 70%, và hiệu suất này không cải thiện đáng kể trong giai đoạn phục hồi thị trường sau đó.

Việc phát hành token vào năm 2025 (nguồn: MEMENTO RESEARCH)

Hiện tượng này không chỉ giới hạn ở các dự án vốn hóa nhỏ, mà còn bao trùm hầu hết các tài sản vốn hóa vừa và nhỏ. Thậm chí một số dự án có định giá ban đầu cao và thu hút sự chú ý đáng kể của thị trường cũng hoạt động kém hiệu quả hơn đáng kể so với Bitcoin và Ethereum. Điều đáng chú ý là ngay cả khi được tính trọng số theo FDV (Front of Day Value - Giá trị giao dịch trên mỗi ngày), hiệu suất tổng thể vẫn tiêu cực đáng kể, có nghĩa là các dự án lớn hơn với định giá ban đầu cao hơn thực sự đang gây ra tác động tiêu cực lớn hơn đối với thị trường. Kết quả này cho thấy rõ ràng rằng vấn đề trong năm 2025 không phải là "sự biến mất của nhu cầu", mà là sự dịch chuyển nhu cầu có mục tiêu.

Khi môi trường chính sách và pháp lý dần trở nên rõ ràng hơn, cấu trúc tài trợ của thị trường tiền điện tử đang thay đổi, nhưng sự thay đổi này vẫn chưa đủ để hoàn toàn thay thế vai trò chi phối ngắn hạn của câu chuyện và tâm lý thị trường trong việc định giá. So với các chu kỳ trước, vốn dài hạn và các quỹ đầu tư tổ chức đang bắt đầu lựa chọn đầu tư vào các tài sản và kênh có tính tuân thủ pháp luật và thanh khoản cao hơn, chẳng hạn như các đồng tiền điện tử phổ biến, ETF, stablecoin và một số tài sản có rủi ro thấp (RWA). Tuy nhiên, các quỹ này đóng vai trò là "người tiếp nhận ở cấp độ đáy" hơn là động lực đẩy giá ngắn hạn.

Trong khi đó, các hoạt động giao dịch chính của thị trường vẫn được thúc đẩy bởi dòng vốn tần suất cao và tâm lý thị trường, và nguồn cung token tiếp tục tuân theo logic phát hành của chu kỳ cũ, mở rộng dựa trên giả định về một "thị trường tăng giá trên diện rộng". Kết quả là, "sự bùng nổ thị trường altcoin" mang tính hệ thống mà thị trường kỳ vọng đã không thành hiện thực. Các xu hướng mới vẫn có thể nhận được phản hồi giá ngắn hạn do tâm lý thị trường thúc đẩy, nhưng thiếu vốn để hỗ trợ chúng vượt qua các chu kỳ biến động. Giá thường giảm nhanh hơn so với sự hiện thực hóa của xu hướng này, dẫn đến sự mất cân bằng rõ ràng về mặt cấu trúc và theo từng giai đoạn giữa cung và cầu.

Chính trong cấu trúc kép này mà một trạng thái thị trường mới đã xuất hiện vào năm 2025: ở cấp độ dài hạn, logic phân bổ bắt đầu tập trung vào các loại tiền điện tử chính thống và các tài sản có khả năng được các tổ chức hỗ trợ; trong khi ở cấp độ ngắn hạn, thị trường tiền điện tử vẫn là một thị trường giao dịch được thúc đẩy bởi câu chuyện và cảm xúc. Những câu chuyện không phải là không hiệu quả, nhưng phạm vi ảnh hưởng của chúng bị thu hẹp đáng kể—chúng phù hợp hơn để nắm bắt những biến động cảm xúc hơn là để phản ánh giá trị dài hạn.

Chính trong cấu trúc kép này mà một trạng thái thị trường mới đã xuất hiện vào năm 2025: ở cấp độ dài hạn, logic phân bổ bắt đầu tập trung vào các loại tiền điện tử chính thống và các tài sản có khả năng được các tổ chức hỗ trợ; trong khi ở cấp độ ngắn hạn, thị trường tiền điện tử vẫn là một thị trường giao dịch được thúc đẩy bởi câu chuyện và cảm xúc. Những câu chuyện không phải là không hiệu quả, nhưng phạm vi ảnh hưởng của chúng bị thu hẹp đáng kể—chúng phù hợp hơn để nắm bắt những biến động cảm xúc hơn là để phản ánh giá trị dài hạn.

Do đó, năm 2025 không phải là dấu chấm hết cho định giá dựa trên câu chuyện, mà là điểm khởi đầu nơi các câu chuyện bắt đầu được sàng lọc bởi cấu trúc vốn: giá cả vẫn sẽ phản ứng với cảm xúc và câu chuyện, nhưng chỉ những tài sản nào có thể thu hút vốn dài hạn sau giai đoạn biến động mới đạt được sự tích lũy giá trị thực sự. Theo nghĩa này, năm 2025 giống một "giai đoạn chuyển tiếp về sức mạnh định giá" hơn là sự kết thúc.

Ngành công nghiệp và câu chuyện: Những hướng đi chính dưới cấu trúc phân lớp

1. Các token có lợi nhuận thực: Những lĩnh vực tiên phong thích ứng với những thay đổi trong cấu trúc tài trợ.

1.1 Đánh giá năm 2025: Tài sản tạo thu nhập trở thành mục tiêu của các quỹ đầu tư

Trong bối cảnh mà các câu chuyện vẫn chi phối giá cả ngắn hạn, nhưng dòng vốn dài hạn đang bắt đầu thiết lập các rào cản gia nhập, các token có lợi nhuận thực sự là những token đầu tiên thích nghi với cấu trúc vốn đang thay đổi. Khả năng phục hồi tương đối của lĩnh vực này vào năm 2025 không phải do các câu chuyện hấp dẫn hơn, mà là vì nó cung cấp một con đường cho vốn tham gia mà không phụ thuộc vào tâm lý tăng trưởng bền vững—ngay cả khi giá cả trì trệ, việc nắm giữ các token vẫn mang lại logic lợi nhuận rõ ràng. Sự thay đổi này lần đầu tiên được phản ánh trong sự chấp nhận của thị trường đối với các stablecoin tạo ra lợi nhuận. Ví dụ, USDe đã nhanh chóng được giới đầu tư công nhận không phải thông qua các câu chuyện phức tạp, mà thông qua cấu trúc lợi nhuận rõ ràng và dễ giải thích. Vào năm 2025, vốn hóa thị trường của USDe đã từng vượt quá 10 tỷ đô la, trở thành stablecoin lớn thứ ba sau USDT và USDC, với tốc độ tăng trưởng và quy mô vượt trội đáng kể so với hầu hết các tài sản rủi ro trong cùng kỳ. Kết quả này cho thấy một số nguồn vốn đã bắt đầu xem stablecoin như công cụ quản lý tiền mặt hơn là trung gian giao dịch, và trong bối cảnh lãi suất cao và ranh giới pháp lý ngày càng rõ ràng, chúng đã bắt đầu được lưu trữ trên chuỗi dưới dạng stablecoin trong thời gian dài. Logic định giá của chúng cũng đã chuyển từ "liệu nó có tính linh hoạt về mặt câu chuyện hay không" sang "liệu lợi nhuận có thực sự bền vững hay không". Điều này không có nghĩa là thị trường tiền điện tử đã hoàn toàn bước vào giai đoạn định giá dựa trên dòng tiền, nhưng nó minh họa rõ ràng rằng khi không gian câu chuyện bị thu hẹp, các quỹ sẽ ưu tiên các hình thức tài sản có thể tự đứng vững mà không cần một câu chuyện nào cả.

1.2 Triển vọng năm 2026: Các quỹ sẽ tiếp tục tập trung vào các tài sản giá trị cốt lõi.

Khi thị trường bước vào giai đoạn suy giảm nhanh chóng hoặc thu hẹp thanh khoản, các tài sản được gọi là "đáng chú ý" không được đánh giá chủ yếu dựa trên câu chuyện của chúng, mà dựa trên hai khả năng phục hồi: thứ nhất, liệu lớp giao thức có thực sự tiếp tục tạo ra phí/doanh thu trong môi trường rủi ro thấp hay không; và thứ hai, liệu những doanh thu này có thể cung cấp "sự hỗ trợ yếu" cho token thông qua việc mua lại, đốt, chuyển đổi phí, phần thưởng đặt cọc, v.v. Do đó, các tài sản có "cơ chế thu hồi giá trị trực tiếp hơn", chẳng hạn như BNB, SKY, HYPE, PUMP, ASTER và RAY, thường được ưu tiên phục hồi trong thời kỳ hoảng loạn. Các tài sản có "vị thế chức năng rõ ràng nhưng sự khác biệt lớn hơn về sức mạnh và tính ổn định của việc thu hồi giá trị", chẳng hạn như ENA, PENDLE, ONDO và VIRTUAL, phù hợp hơn cho việc sàng lọc cấu trúc trong giai đoạn phục hồi tâm lý sau suy giảm: những tài sản có thể chuyển đổi việc sử dụng chức năng thành doanh thu liên tục và hỗ trợ token có thể kiểm chứng được đủ điều kiện để chuyển từ "câu chuyện giao dịch" sang "tài sản có thể cấu hình".

DePIN đại diện cho sự mở rộng dài hạn của logic về lợi nhuận thực tế. Không giống như các stablecoin tạo ra lợi nhuận và DeFi đã trưởng thành, cốt lõi của DePIN không nằm ở cấu trúc tài chính mà ở khả năng chuyển đổi nhu cầu về cơ sở hạ tầng tốn nhiều vốn hoặc kém hiệu quả trong thế giới thực thành một mạng lưới cung ứng phân tán bền vững thông qua các ưu đãi token hóa. Đến năm 2025, thị trường đã hoàn tất quá trình sàng lọc ban đầu: các dự án không thể chứng minh lợi thế về chi phí hoặc phụ thuộc nhiều vào trợ cấp nhanh chóng mất kiên nhẫn của nhà đầu tư; trong khi các dự án DePIN có thể kết nối với nhu cầu thực tế (sức mạnh tính toán, lưu trữ, truyền thông, suy luận AI, v.v.) bắt đầu được coi là "cơ sở hạ tầng tạo thu nhập" tiềm năng. Ở giai đoạn hiện tại, DePIN giống như một hướng đi được các nhà đầu tư theo dõi sát sao trong bối cảnh nhu cầu AI đang tăng tốc, nhưng chưa được định giá đầy đủ. Liệu nó có thể gia nhập phạm vi giá chính thống vào năm 2026 hay không phụ thuộc vào việc liệu nhu cầu thực tế có thể được chuyển đổi thành doanh thu trên chuỗi có thể mở rộng và bền vững hay không.

Nhìn chung, lý do các token có lợi nhuận thực sự là lĩnh vực được giữ lại đầu tiên không phải vì chúng đã bước vào giai đoạn đầu tư giá trị trưởng thành, mà vì trong môi trường mà các câu chuyện bị lọc bởi cấu trúc tài trợ và mùa altcoin không tồn tại, chúng là những token đầu tiên đáp ứng được một điều kiện rất thực tế: mang lại cho các quỹ lý do để tiếp tục đầu tư mà không cần dựa vào sự tăng giá liên tục. Điều này cũng xác định rằng vấn đề then chốt đối với lĩnh vực này vào năm 2026 sẽ không còn là "liệu có câu chuyện nào hay không", mà là "liệu lợi nhuận có còn được duy trì sau khi mở rộng quy mô hay không".

2. Trí tuệ nhân tạo và Robot × Mật mã: Các biến số quan trọng trong chuyển đổi năng suất

2.1 Đánh giá năm 2025: Sự lắng xuống của câu chuyện về Trí tuệ nhân tạo và Robot

Nếu có bất kỳ lĩnh vực nào "thất bại" về giá cả vào năm 2025 nhưng lại trở nên quan trọng hơn trong dài hạn, thì AI và Robot × Tiền điện tử chắc chắn là ví dụ điển hình nhất. Trong năm qua, sự hưng phấn đầu tư xung quanh DeAI trên cả thị trường sơ cấp và thứ cấp đã giảm đáng kể so với năm 2024, với các token liên quan nhìn chung hoạt động kém hơn so với các tài sản chính thống và mức giá cao hơn so với giá trị thực đang bị thu hẹp nhanh chóng. Tuy nhiên, sự giảm nhiệt này không phải do bản thân hướng đi thất bại, mà là do cuộc cách mạng năng suất do AI mang lại được phản ánh rõ hơn trong việc cải thiện hiệu quả sản xuất một cách có hệ thống, và logic định giá của nó tạm thời không phù hợp với cơ chế định giá của thị trường tiền điện tử.

Từ năm 2024 đến năm 2025, ngành công nghiệp AI đã trải qua một loạt các thay đổi cấu trúc: nhu cầu suy luận tăng nhanh so với nhu cầu huấn luyện; tầm quan trọng của việc huấn luyện sau đó và chất lượng dữ liệu tăng lên đáng kể; cạnh tranh giữa các mô hình mã nguồn mở ngày càng gay gắt; và nền kinh tế tác nhân bắt đầu chuyển từ lý thuyết sang ứng dụng thực tiễn. Những thay đổi này cùng nhau chỉ ra một thực tế—AI đang chuyển từ "cuộc đua về khả năng của mô hình" sang giai đoạn kỹ thuật hệ thống tập trung vào "sức mạnh tính toán, dữ liệu, hợp tác và hiệu quả thanh toán". Đây chính xác là những lĩnh vực mà blockchain có thể đóng vai trò trong dài hạn: thị trường dữ liệu và sức mạnh tính toán phi tập trung, cơ chế khuyến khích có thể kết hợp, và thanh toán giá trị nội tại cũng như kiểm soát truy cập.

2.2 Triển vọng năm 2026: Cuộc cách mạng năng suất vẫn là chìa khóa để mở khóa giới hạn cao nhất của nghệ thuật kể chuyện

Nhìn về năm 2026, tầm quan trọng của AI × Crypto đang thay đổi. Nó không còn là câu chuyện ngắn hạn về "các dự án AI phát hành token", mà là phương tiện cung cấp cơ sở hạ tầng bổ sung và các công cụ phối hợp cho ngành công nghiệp AI. Điều tương tự cũng áp dụng cho Robot × Crypto; giá trị thực sự của nó không nằm ở bản thân robot, mà ở cách tự động hóa việc quản lý danh tính, quyền hạn, khuyến khích và thanh toán trong các hệ thống đa tác nhân. Khi các tác nhân AI và hệ thống robot dần dần có được khả năng thực thi tự chủ và hợp tác, sự ma sát trong các hệ thống tập trung truyền thống liên quan đến phân bổ quyền và thanh toán giữa các tác nhân bắt đầu xuất hiện, và các cơ chế trên chuỗi cung ứng mang lại một giải pháp tiềm năng.

Tuy nhiên, lĩnh vực này đã không đạt được mức giá ổn định vào năm 2025, chính xác là vì thời gian hiện thực hóa giá trị năng suất của nó quá dài. Không giống như DeFi hay các giao thức giao dịch, vòng lặp kinh doanh của AI và Robot vẫn chưa được hình thành đầy đủ. Mặc dù nhu cầu thực tế đang tăng lên, nhưng rất khó để chuyển đổi thành doanh thu trên chuỗi có thể mở rộng và dự đoán được trong ngắn hạn. Do đó, trong cấu trúc thị trường hiện tại, nơi "các câu chuyện bị thu hẹp và các quỹ ưu tiên các tài sản có thể được hấp thụ", AI × Crypto giống như một hướng đi đang được theo dõi liên tục nhưng chưa đi vào phạm vi phân bổ vốn chính thống.

Sự kết hợp giữa Trí tuệ nhân tạo và Robot × Tiền điện tử nên được hiểu như một câu chuyện nhiều lớp: về lâu dài, DeAI đại diện cho một cơ sở hạ tầng tiềm năng để chuyển đổi năng suất; trong ngắn hạn đến trung hạn, những đổi mới ở cấp độ giao thức, điển hình là x402, có thể là những đổi mới đầu tiên trở thành một câu chuyện có sức sống mãnh liệt, được xác nhận nhiều lần bởi tâm lý thị trường và vốn đầu tư. Giá trị cốt lõi của lĩnh vực này không nằm ở việc nó có được định giá ngay lập tức hay không, mà nằm ở chỗ một khi nó nằm trong một phạm vi giá nhất định, giới hạn trên mà nó có thể đạt được cao hơn đáng kể so với các câu chuyện dựa trên ứng dụng truyền thống.

3. Thị trường dự đoán và sàn giao dịch phi tập trung vĩnh viễn (Perp DEX): Nhu cầu đầu cơ được định hình lại bởi các tổ chức và công nghệ

3.1 Đánh giá năm 2025: Nhu cầu đầu cơ vẫn ổn định

Trong bối cảnh các câu chuyện được rút gọn và nguồn vốn dài hạn thận trọng, thị trường dự đoán và hợp đồng vĩnh cửu phi tập trung (Perp DEX) nổi lên như một trong số ít lĩnh vực đạt được tăng trưởng ngược xu hướng vào năm 2025. Lý do không phức tạp: chúng giải quyết những nhu cầu thiết yếu và khó xóa bỏ nhất trên thị trường tiền điện tử—đó là định giá sự không chắc chắn và nhu cầu giao dịch đòn bẩy. Không giống như hầu hết các câu chuyện ứng dụng khác, các sản phẩm này không "tạo ra nhu cầu mới" mà chỉ chuyển đổi nhu cầu hiện có.

Trong bối cảnh các câu chuyện được rút gọn và nguồn vốn dài hạn thận trọng, thị trường dự đoán và hợp đồng vĩnh cửu phi tập trung (Perp DEX) nổi lên như một trong số ít lĩnh vực đạt được tăng trưởng ngược xu hướng vào năm 2025. Lý do không phức tạp: chúng giải quyết những nhu cầu thiết yếu và khó xóa bỏ nhất trên thị trường tiền điện tử—đó là định giá sự không chắc chắn và nhu cầu giao dịch đòn bẩy. Không giống như hầu hết các câu chuyện ứng dụng khác, các sản phẩm này không "tạo ra nhu cầu mới" mà chỉ chuyển đổi nhu cầu hiện có.

Bản chất của thị trường dự đoán là tổng hợp thông tin. Các quỹ "bỏ phiếu" cho các sự kiện tương lai thông qua cá cược, và giá cả dần dần tiếp cận sự đồng thuận chung thông qua các điều chỉnh liên tục. Về cấu trúc, đây là một "mô hình sòng bạc" tồn tại tự nhiên và tương đối tuân thủ hơn: không có người điều khiển tỷ lệ cược, kết quả được quyết định bởi các sự kiện trong thế giới thực, và nền tảng chỉ thu lợi nhuận từ phí giao dịch. Lĩnh vực này lần đầu tiên ra mắt nổi bật trong cuộc bầu cử tổng thống Mỹ. Thị trường dự đoán xoay quanh kết quả bầu cử nhanh chóng thu hút thanh khoản và sự chú ý của công chúng trên chuỗi khối, nâng tầm chúng từ các sản phẩm DeFi bên lề thành một câu chuyện có tác động thực tế. Năm 2025, câu chuyện này không những không suy giảm mà còn tiếp tục phát triển mạnh mẽ với sự cải thiện về độ chín muồi của cơ sở hạ tầng và kỳ vọng về việc nhiều giao thức phát hành token. Từ góc độ dữ liệu, thị trường dự đoán không còn là một thử nghiệm nhỏ lẻ vào năm 2025. Khối lượng giao dịch tích lũy của thị trường dự đoán đã vượt quá 2,4 tỷ đô la, trong khi tổng số lượng hợp đồng mở vẫn ở mức khoảng 270 triệu đô la, cho thấy đây không phải là hoạt động đầu cơ ngắn hạn mà là các quỹ thực sự liên tục gánh chịu rủi ro từ kết quả sự kiện.

Sự trỗi dậy của Perp DEX cho thấy rõ hơn hình thức sản phẩm cốt lõi của ngành công nghiệp tiền điện tử—giao dịch hợp đồng. Ý nghĩa của nó không nằm ở việc "giao dịch trên chuỗi nhanh hơn giao dịch ngoài chuỗi", mà nằm ở việc đưa thị trường hợp đồng vốn mờ ám, rủi ro cao vào một môi trường có thể kiểm chứng, thanh khoản và không cần tin tưởng. Vị thế minh bạch, quy tắc thanh lý và cấu trúc nhóm thanh khoản mang lại cho Perp DEX những đặc tính bảo mật khác biệt so với các sàn giao dịch tập trung. Tuy nhiên, cần phải thừa nhận rằng vào năm 2025, phần lớn khối lượng giao dịch hợp đồng vẫn sẽ tập trung vào các sàn giao dịch tập trung (CEX). Đây không phải là vấn đề về lòng tin, mà là kết quả của những lo ngại về hiệu quả và trải nghiệm người dùng.

3.2 Triển vọng đến năm 2026: Các yếu tố thể chế và công nghệ quyết định liệu sản phẩm này có thể trở thành sản phẩm vượt chu kỳ kinh tế hay không.

Nhìn về năm 2026, Polymarket và Parcl đang hợp tác để ra mắt một thị trường dự đoán bất động sản, có tiềm năng tiếp cận lượng người dùng không chuyên về tiền điện tử rộng hơn và trở thành một ứng dụng phổ biến. Hơn nữa, World Cup, một sự kiện toàn cầu vốn dĩ được thúc đẩy bởi sự đầu cơ, rất có thể sẽ trở thành bước ngoặt tiếp theo cho các thị trường dự đoán. Quan trọng hơn, sự trưởng thành của cơ sở hạ tầng là rất quan trọng: tiếp tục cải thiện độ sâu thanh khoản, bao gồm các cơ chế tạo lập thị trường, khả năng tái sử dụng quỹ giữa các sự kiện và khả năng chịu đựng giá đối với các lệnh lớn; và việc hoàn thiện các cơ chế phân xử kết quả và giải quyết tranh chấp. Hai yếu tố này sẽ quyết định liệu các thị trường dự đoán có thể phát triển từ "sản phẩm cá cược dựa trên sự kiện" thành một cơ sở hạ tầng định giá xác suất có khả năng chống chịu được những bất ổn kinh tế vĩ mô, chính trị, tài chính và xã hội trong dài hạn hay không. Nếu những điều kiện này trưởng thành, giới hạn trên của các thị trường dự đoán sẽ không chỉ giới hạn ở lưu lượng truy cập ngắn hạn, mà còn là liệu chúng có thể trở thành một trong số ít các hình thức ứng dụng cốt lõi trong hệ sinh thái tiền điện tử có khả năng tồn tại xuyên suốt các chu kỳ hay không.

Chìa khóa cho sự mở rộng liên tục của Perp DEX không nằm ở "tính phi tập trung" của nó, mà ở khả năng cung cấp giá trị gia tăng về phía cầu mà các nền tảng tập trung hiện không thể cung cấp. Ví dụ, việc cải thiện hơn nữa hiệu quả sử dụng vốn: bằng cách tích hợp sâu các khoản ký quỹ hợp đồng chưa sử dụng với các giao thức DeFi, cho phép chúng tham gia vào các chiến lược cho vay, tạo lập thị trường hoặc tạo lợi nhuận mà không làm tăng đáng kể rủi ro thanh lý, từ đó cải thiện hiệu quả sử dụng vốn tổng thể. Nếu Perp DEX có thể tiếp tục khai thác những đổi mới cấu trúc như vậy trong khi vẫn duy trì tính bảo mật và minh bạch, khả năng cạnh tranh của nó sẽ không chỉ đơn thuần là "an toàn hơn", mà còn là "hiệu quả hơn".

Nhìn từ góc độ rộng hơn, thị trường dự đoán và các sàn giao dịch phi tập trung vĩnh viễn (Perp DEX) có điểm chung: chúng không dựa vào phí bảo hiểm dựa trên câu chuyện dài hạn, mà dựa vào nhu cầu đầu cơ và giao dịch có thể lặp lại và mở rộng quy mô. Trong môi trường mà các câu chuyện được sàng lọc và không có "mùa bắt chước", các lĩnh vực này có nhiều khả năng thu hút sự chú ý bền vững. Chúng có thể không phải là lựa chọn hàng đầu cho các quỹ phân bổ dài hạn, nhưng rất có khả năng trở thành sân khấu cốt lõi nơi các quỹ tâm lý, quỹ giao dịch và đổi mới công nghệ liên tục hội tụ vào năm 2026.

Tóm tắt

Tóm tắt

Nhìn vào bức tranh tổng thể, năm 2025 không phải là một "thị trường tăng giá thất bại", mà là một sự định hình lại sâu sắc về sức mạnh định giá, cấu trúc người tham gia và nguồn giá trị của thị trường tiền điện tử. Về mặt chính sách, logic quản lý dần chuyển từ trạng thái rất không chắc chắn và kìm hãm sang định nghĩa rõ ràng về ranh giới và chức năng. Về mặt tài trợ, vốn dài hạn không trực tiếp chảy ngược vào các tài sản có độ biến động cao, mà thay vào đó thiết lập các kênh tuân thủ, có thể kiểm toán và có độ biến động thấp thông qua các công cụ cấu trúc như ETF, DAT, stablecoin và RWA rủi ro thấp. Về mặt thị trường, cơ chế giá cả đã trải qua những thay đổi đáng kể; sự lan truyền thông tin không còn tự động kích hoạt phản hồi tuyến tính hướng lên, sự bùng nổ altcoin trên diện rộng dần thất bại, và sự phân hóa cấu trúc trở thành chuẩn mực.

Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là bản thân các câu chuyện đã biến mất khỏi thị trường. Ngược lại, trong khung thời gian ngắn hơn và các lĩnh vực cục bộ hơn, các câu chuyện và cảm xúc vẫn là những động lực quan trọng nhất của giao dịch. Hoạt động lặp đi lặp lại trên các thị trường dự đoán, Perp DEX, thanh toán bằng AI và meme cho thấy thị trường tiền điện tử vẫn là một đấu trường phi tập trung, mang tính đầu cơ cao, chứa đựng nhiều thông tin và rủi ro. Sự khác biệt nằm ở chỗ những câu chuyện này ngày càng khó được củng cố thành cơ sở định giá dài hạn; chúng giống như những cơ hội theo từng giai đoạn, liên tục được sàng lọc, xác minh nhanh chóng và loại bỏ nhanh chóng bởi các cấu trúc tài trợ dựa trên các trường hợp sử dụng thực tế, nhu cầu giao dịch hoặc biểu hiện rủi ro.

Do đó, bước sang năm 2026, một khuôn khổ thực tế và khả thi hơn đang dần hình thành: ở cấp độ chu kỳ vĩ mô, thị trường sẽ tiếp tục tập trung vào các tài sản và cơ sở hạ tầng chính thống có tiện ích thực sự, khả năng phân phối và sự hỗ trợ của các tổ chức; ở cấp độ chu kỳ vi mô, các câu chuyện vẫn đáng để tham gia, nhưng không còn đáng để tin tưởng nữa. Đối với các nhà đầu tư, điều quan trọng không còn là đặt cược vào sự xuất hiện của "thị trường tăng giá mạnh mẽ tiếp theo", mà là đánh giá một cách thực tế những tài sản và lĩnh vực nào có thể tồn tại trong môi trường thị trường thu hẹp, các hạn chế về quy định và cạnh tranh gay gắt, đồng thời có được sự linh hoạt và sức mạnh định giá khi tâm lý thị trường phục hồi và khẩu vị rủi ro được giải phóng dần dần.