Vào thứ Tư giờ địa phương, một bài đăng trên mạng xã hội đã xé toạc một lỗ hổng vào sự vô danh trong ngành tài chính bất động sản Hoa Kỳ. William Pulte, giám đốc Cơ quan Tài chính Nhà ở Liên bang (FHFA), đã đích thân ra lệnh cho hai "hòn đá dằn" của thị trường thế chấp nhà ở Hoa Kỳ - Fannie Mae và Freddie Mac - chuẩn bị cho việc chấp nhận tiền điện tử làm tài sản thế chấp. Tin tức này không được nêu trong bất kỳ thông cáo báo chí chính thức dài dòng nào, nhưng theo phong cách gây ngạc nhiên rất đương đại, nó đã đưa ra một tầm nhìn lớn lao: biến Hoa Kỳ thành "thủ đô tiền điện tử của thế giới".

Đây không chỉ là một chính sách tinh chỉnh. Nó giống như một canh bạc trên sông Rubicon tài chính hơn. Một loại tài sản được biết đến với sự biến động dữ dội và đầu cơ cao sắp được ghép vào nền tảng nhạy cảm nhất của nền kinh tế Hoa Kỳ - một thị trường khổng lồ trị giá hơn 13 nghìn tỷ đô la. Sự lo lắng của thị trường ngay lập tức được khơi dậy, và những ký ức đau thương của mọi người về cơn sóng thần tài chính năm 2008 cũng được đánh thức trở lại. Đây có phải là một đơn thuốc sáng tạo để giải quyết cuộc khủng hoảng nhà ở, hay là một vết cắt liều lĩnh trên vết sẹo cũ có thể gây ra nhiễm trùng hệ thống? Để tìm ra câu trả lời, chúng ta cần phải xóa tan sương mù và xem xét các lá bài của mọi người chơi trên bàn.

Bước đệm: Một sự thay đổi ngầm trong quy định

Lệnh của Pulte có vẻ đột ngột, nhưng thực ra đó là bước đầu tiên trên bàn đạp ga trên đường băng được dọn dẹp cẩn thận. Trước đó, xu hướng quản lý ở Washington đã lặng lẽ thay đổi. Một hành động "tan băng" được phối hợp đang mở đường cho canh bạc này.

Cốt lõi của sự thay đổi này là việc xóa bỏ một cách có hệ thống các rào cản trong quá khứ. Vào đầu năm 2025, Cục Dự trữ Liên bang, Tổng công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) và Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ (OCC) đã cùng nhau thu hồi một số hướng dẫn hạn chế đối với các ngân hàng tham gia vào hoạt động kinh doanh tiền điện tử. Các tài liệu này từng là "lời nguyền thắt chặt" đối với các ngân hàng truyền thống khi tiếp cận thế giới tiền điện tử. Tuyên bố chính thức là "hỗ trợ đổi mới", nhưng cách diễn giải của thị trường lại đơn giản hơn: đèn xanh đã được bật.

Ngay sau đó, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) cũng đã phá bỏ một bức tường cao khác và bãi bỏ Bản tin Kế toán Nhân viên số 121 (SAB 121) gây tranh cãi. Quy định này buộc các ngân hàng phải bao gồm tài sản tiền điện tử được nắm giữ thay mặt cho khách hàng vào các khoản nợ của riêng họ, làm tăng đáng kể chi phí cung cấp dịch vụ lưu ký. Với việc loại bỏ được rào cản này, cánh cửa để các ngân hàng bước vào lĩnh vực lưu ký tiền điện tử trên quy mô lớn đã hoàn toàn mở ra.

Chuỗi hành động có vẻ độc lập này kết nối một con đường rõ ràng: từ việc cho phép lưu ký, đến khuyến khích sự tham gia, cho đến bây giờ là chỉ đạo cốt lõi của hệ thống tài chính chấp nhận nó làm tài sản thế chấp. Các cơ quan quản lý đã sử dụng kết hợp các biện pháp để xây dựng một "đường cao tốc" không bị cản trở để tài sản tiền điện tử di chuyển từ ngoại vi đến trung tâm.

Sân khấu trung tâm: Một người khổng lồ mang theo lịch sử

Để hiểu được quy mô của chất xúc tác này, bạn phải hiểu vai trò của hai gã khổng lồ này, Fannie Mae và Freddie Mac—và lịch sử không mấy vẻ vang của họ trong cuộc khủng hoảng năm 2008. Là các doanh nghiệp được chính phủ tài trợ do Quốc hội thành lập, họ bơm thanh khoản cứu cánh vào toàn bộ thị trường bằng cách mua và bảo lãnh thế chấp, và các tiêu chuẩn bảo lãnh của họ là "quy tắc vàng" của ngành.

FHFA, cơ quan giám sát hai gã khổng lồ này, ra đời sau cuộc khủng hoảng năm 2008 và sứ mệnh cốt lõi của cơ quan này là ngăn chặn lịch sử lặp lại. Đây chính là mâu thuẫn lớn nhất hiện nay: một tổ chức sinh ra để "giảm rủi ro" giờ đây lại hướng dẫn các đối tượng quản lý của mình nắm lấy một tài sản được biết đến là có rủi ro cao. Điều này tương đương với việc yêu cầu một bệnh nhân vừa mới khỏi bệnh nặng thử một loại thuốc mới mạnh với các thành phần chưa biết. Được thúc đẩy bởi giám đốc mới cứng rắn Pulte, những lo ngại của thị trường không phải là không có căn cứ.

Domino: Rủi ro phát triển như thế nào từ những canh bạc cá nhân đến những cơn bão hệ thống

Domino: Rủi ro phát triển như thế nào từ những canh bạc cá nhân đến những cơn bão hệ thống

Trước khi hai gã khổng lồ bị đẩy vào cuộc, một thị trường cho vay "ngách" phục vụ những người nắm giữ tiền điện tử đã tồn tại. Các công ty công nghệ tài chính như Milo và Figure có cách chơi đơn giản: người vay thế chấp tài sản tiền điện tử vượt xa số tiền vay để đổi lấy quỹ nhà ở. Rủi ro lớn nhất của mô hình này là "lệnh gọi ký quỹ". Khi thị trường lao dốc, nếu người vay không thể trang trải vị thế, tài sản thế chấp sẽ bị thanh lý. Rủi ro bị giới hạn nghiêm ngặt trong phạm vi hẹp của người vay và người cho vay.

Tuy nhiên, một khi Fannie Mae và Freddie Mac gia nhập thị trường, một kịch bản quen thuộc đến đáng lo ngại bắt đầu diễn ra. Con đường dẫn đến cuộc khủng hoảng năm 2008 bắt đầu bằng việc đóng gói và phát tán rủi ro. Vào thời điểm đó, các ngân hàng đã đóng gói một số lượng lớn các khoản vay dưới chuẩn chất lượng thấp thành các chứng khoán có vẻ an toàn (MBS) và bán chúng ra thế giới với sự bảo lãnh của hai gã khổng lồ. Cuối cùng, không ai biết được những rủi ro thực sự cho đến khi toàn bộ tòa nhà sụp đổ.

Bây giờ, chúng ta có thể dễ dàng hình dung ra một cảnh tượng tương tự: các ngân hàng phát hành các khoản vay được hỗ trợ bởi tài sản tiền mã hóa và bán chúng cho Fannie Mae và Freddie Mac, sau đó đóng gói chúng thành "chứng khoán thế chấp bằng tiền mã hóa" (CMBS), chảy vào các quỹ hưu trí, công ty bảo hiểm và nhà đầu tư trên toàn thế giới với sự bảo lãnh ngầm của chính phủ. Khi rủi ro này, vốn ban đầu thuộc về các cá nhân, được khuếch đại và đưa vào toàn bộ hệ thống tài chính, "vòng phản hồi tiêu cực" mà Cục Dự trữ Liên bang đã cảnh báo có thể được kích hoạt. Chỉ thị của FHFA đang cố gắng kết nối vòng tròn nhỏ các trò chơi đầu cơ này với cơ sở hạ tầng nhà ở của đất nước. Các cổ phần là hiển nhiên.

Thuốc giải hay thuốc độc: Sự va chạm của hai tương lai

Những người ủng hộ và phản đối chính sách này vẽ ra những viễn cảnh tương lai rất khác nhau.

Trong mắt một số người, đây là một "động thái thiên tài" để giải quyết cuộc khủng hoảng nhà ở của Hoa Kỳ. Dữ liệu không nói dối. Gần ba phần tư các gia đình Mỹ đã bị chặn khỏi cửa vì giá nhà cao. Đồng thời, một nhóm lớn những người nắm giữ tiền điện tử, chủ yếu là những người trẻ tuổi, đang hình thành. Họ có khối tài sản kỹ thuật số khổng lồ nhưng cũng phải đối mặt với tình thế tiến thoái lưỡng nan là "khó lên tàu". Cốt lõi của chính sách này là xây dựng một cây cầu để kết nối bộ phận dân số "giàu tài sản, nghèo tiền mặt" này với nhu cầu nhà ở cứng nhắc của họ.

Nhưng mặt khác, nó chỉ là bóng ma của năm 2008 một lần nữa. Những người chỉ trích như nhà kinh tế học Nouriel Roubini từ lâu đã coi tiền điện tử là "bong bóng đầu cơ không có giá trị nội tại". Một quan chức của Bộ Nhà ở và Phát triển Đô thị (HUD) thậm chí còn thẳng thắn hơn: "Điều này tương đương với việc đưa một loại chứng khoán không được quản lý khác vào thị trường nhà ở, như thể năm 2008 chưa bao giờ xảy ra". Họ tin rằng cách tiếp cận này sẽ chỉ đổ thêm dầu vào lửa trên thị trường bất động sản trong một thị trường tăng giá, trong khi trong một thị trường giảm giá, việc thanh lý bắt buộc sẽ ảnh hưởng đến cả thị trường tiền điện tử và thị trường bất động sản cùng một lúc, tạo thành một vòng xoáy đi xuống chết người. Điều đáng lo ngại hơn là trong bối cảnh nguồn cung nhà ở eo hẹp hiện nay, dòng tiền lớn mới đổ vào gần như chắc chắn sẽ đẩy giá nhà nói chung lên cao và tạo ra một khoảng cách giàu nghèo mới.

Các vấn đề chưa được giải quyết

Chỉ thị của Pulte chỉ là phát súng khởi đầu. Thách thức thực sự nằm ở vô số chi tiết trước vạch đích. Một loạt các câu hỏi chính vẫn chưa được giải quyết: Loại tiền điện tử nào đủ điều kiện làm tài sản thế chấp? Làm thế nào để định giá tài sản biến động 24/7 này theo thời gian thực? "Cắt tóc" sẽ được thiết lập để phòng ngừa rủi ro như thế nào?

Điều thú vị là, giữa tất cả những ồn ào, hai nhân vật chính của câu chuyện, Fannie Mae và Freddie Mac, vẫn giữ im lặng một cách thú vị. Điều này chỉ xác nhận bản chất từ ​​trên xuống, bị thúc đẩy bởi chính trị của chỉ thị. Họ thấy mình bị động tham gia vào một "cuộc chạy đua vũ trang" về công nghệ và quản lý rủi ro và phải phát triển các hệ thống kiểm soát rủi ro có thể cạnh tranh với các công ty công nghệ tài chính nhanh nhẹn trong một thời gian ngắn. Đây là một thách thức lớn đối với bất kỳ bộ máy quan liêu lớn nào.

Chỉ thị của FHFA chắc chắn là một bước ngoặt. Nó đánh dấu thời điểm khi một chương trình nghị sự chính trị rõ ràng, một môi trường quản lý mới được nới lỏng và sự trì trệ lớn của hệ thống tài chính nhà ở Hoa Kỳ hội tụ. Thị trường bất động sản, một trong những lĩnh vực cốt lõi nhất của nền kinh tế Hoa Kỳ, đã chính thức được chỉ định là chiến trường chính tiếp theo cho sự tích hợp của tài sản kỹ thuật số và thế giới truyền thống.

Động thái này nâng cao vai trò của tiền điện tử từ các sản phẩm đầu cơ bên lề thành nền tảng tiềm năng để xây dựng sự giàu có và hiện thực hóa giấc mơ Mỹ. Cho dù tương lai là một phước lành hay một lời nguyền, một bước tiến lớn về gói tài chính - được cập nhật để trở nên tường thuật hơn hoặc một bản xem trước khác về sự bất ổn hệ thống, sẽ hoàn toàn phụ thuộc vào các chi tiết ma quỷ của các kế hoạch triển khai sắp được xây dựng. Lần này, thế giới sẽ chờ xem liệu Hoa Kỳ có học được gì từ lịch sử năm 2008 hay không. Câu chuyện chỉ mới bắt đầu.